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　　7月22日，江蘇泛亞微透科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“泛亞微透”）首發(fā)上會(huì)。資料顯示，泛亞微透共有7大類產(chǎn)品，包括ePTFE微透產(chǎn)品、密封件、擋水膜、吸隔聲產(chǎn)品、氣體管理產(chǎn)品、機(jī)械設(shè)備以及CMD。

　　其中，擋水膜和密封件為泛亞微透成立早期的主營(yíng)產(chǎn)品，這兩種傳統(tǒng)產(chǎn)品生產(chǎn)制造工藝較為成熟，國(guó)產(chǎn)化程度高，在泛亞微透營(yíng)收中占比超4成。

　　泛亞微透的主打產(chǎn)品ePTFE微透產(chǎn)品占總營(yíng)業(yè)收入不及三成，且大部分應(yīng)用于汽車行業(yè)，對(duì)汽車行業(yè)依賴大。而其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的ePTFE微透產(chǎn)品則覆蓋眾多行業(yè)，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性更強(qiáng)。另外，泛亞微透的其他產(chǎn)品也大部分應(yīng)用于汽車及其配件行業(yè)，在汽車行業(yè)較為不景氣的背景下，泛亞微透的業(yè)績(jī)前景不容樂(lè)觀。

　　其次，報(bào)告期內(nèi)，泛亞微透的ePTFE微透產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率逐年下滑，2019年的產(chǎn)能利用率已不足50%。但此次募資項(xiàng)目仍要購(gòu)買新設(shè)備，募資合理性讓人疑惑。此外，泛亞微透在2017年由于客戶違約而導(dǎo)致較大的壞賬損失。在其應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比例越來(lái)越高的情況下，泛亞微透面臨的壞賬風(fēng)險(xiǎn)仍然較大。

　　毛利率存在下滑風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)汽車行業(yè)依賴大

　　泛亞微透在申報(bào)稿里聲稱其主打產(chǎn)品為膨體聚四氟乙烯膜（ePTFE）微透產(chǎn)品。在報(bào)告期內(nèi)，ePTFE微透產(chǎn)品占總營(yíng)業(yè)收入比例分別為29.9%、27.64%和28.02%，占比不及三成。

　　ePTFE膜目前被廣泛應(yīng)用汽車、消費(fèi)電子、新能源、安防、航空航天、電纜、包裝、醫(yī)療、服裝、化工等眾多行業(yè)。招股書稱“ePTFEc材料行業(yè)的特點(diǎn)是細(xì)分市場(chǎng)眾多，是典型的長(zhǎng)尾利基市場(chǎng)，行業(yè)的參與者需要不斷開辟新的長(zhǎng)尾利基市場(chǎng)”。所謂利基是更窄地確定某些群體，通過(guò)對(duì)市場(chǎng)的細(xì)分，企業(yè)集中力量于某個(gè)特定的目標(biāo)市場(chǎng)，而這個(gè)目標(biāo)市場(chǎng)就稱為利基市場(chǎng)。長(zhǎng)尾是指眾多小市場(chǎng)匯聚成可與主流大市場(chǎng)相匹敵的市場(chǎng)能量。泛亞微透的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手日東電工和美國(guó)戈?duì)柕漠a(chǎn)品品類眾多，覆蓋行業(yè)廣泛且分散，因此他們面臨的市場(chǎng)可稱為長(zhǎng)尾利基市場(chǎng)。

　　然而，泛亞微透的ePTFE微透產(chǎn)品絕大部分應(yīng)用于汽車和消費(fèi)電子行業(yè)。2019年，應(yīng)用在這兩個(gè)行業(yè)的ePTFE微透產(chǎn)品占比高達(dá)95.34%，應(yīng)用在汽車行業(yè)的ePTFE微透產(chǎn)品占比接近70%?？梢哉f(shuō)，泛亞微透的ePTFE微透產(chǎn)品的的應(yīng)用范圍非常窄。

　　資料來(lái)源：招股書

　　反觀ePTFE材料行業(yè)龍頭美國(guó)戈?duì)柟?，已?jīng)具有上千種ePTFE微透產(chǎn)品，覆蓋消費(fèi)產(chǎn)品、電纜、醫(yī)療、紡織、電子元件等9大應(yīng)用領(lǐng)域。戈?duì)柟疽言谌驌碛?，500多項(xiàng)專利，其年銷售收入已經(jīng)達(dá)到37億美元。

　　招股書提示了毛利率下滑的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榉簛單⑼傅漠a(chǎn)品集中在汽車領(lǐng)域，而整車企業(yè)擁有更強(qiáng)的定價(jià)權(quán)，整車企業(yè)對(duì)供應(yīng)商的產(chǎn)品一般會(huì)存在產(chǎn)品價(jià)格年降的政策，不排除未來(lái)泛亞微透的ePTFE產(chǎn)品的價(jià)格有進(jìn)一步下調(diào)的可能。

　　資料來(lái)源：招股書

　　報(bào)告期內(nèi)，泛亞微透ePTFE微透產(chǎn)品的毛利率分別為77.84%、73.48%和73.47%，2018年和2019年同比下降5.6%和0.01%。盡管ePTFE汽車微透產(chǎn)品市場(chǎng)容量較小，但比較高的毛利率（70%以上）很可能會(huì)吸引新的廠商加入競(jìng)爭(zhēng)。其次，較高的毛利率也給了下游整車企業(yè)更大的壓價(jià)空間。

　　不僅是ePTFE微透產(chǎn)品，泛亞微透生產(chǎn)的透氣栓、透氣膜等產(chǎn)品也集中在汽車及其配件行業(yè)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，應(yīng)用于汽車及其配件行業(yè)的收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為93.05%、90.04%和84.22%，雖然占比呈下降趨勢(shì)，但仍然維持較高比例。因此，泛亞微透更像是一家汽車供應(yīng)零部件商，而非新材料企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)受汽車行業(yè)周期影響很大。

　　據(jù)悉，自2018年起，我國(guó)汽車銷量開始下滑。2018年和2019年我國(guó)汽車銷量分別同比下2.76%和8.23%。而今年受新冠疫情影響，國(guó)內(nèi)汽車消費(fèi)更加低迷，今年5月中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布2020年汽車市場(chǎng)預(yù)期稱，若國(guó)內(nèi)及海外疫情得到有效控制，樂(lè)觀估計(jì)今年汽車銷量將同比下降15%；若海外疫情繼續(xù)蔓延，則悲觀估計(jì)今年汽車銷量將同比下降25%。因此，泛亞微透今年的業(yè)績(jī)恐怕不容樂(lè)觀。

　　產(chǎn)能利用率低，仍逆勢(shì)擴(kuò)張，壞賬風(fēng)險(xiǎn)不容忽視

　　泛亞微透的募投項(xiàng)目包括消費(fèi)電子用高耐水壓透聲ePTFE改性膜項(xiàng)目，該項(xiàng)目的主要內(nèi)容為購(gòu)置先進(jìn)生產(chǎn)設(shè)備、檢測(cè)設(shè)備。但泛亞微透的ePTFE產(chǎn)品已經(jīng)存在產(chǎn)能利用率低的問(wèn)題。

　　資料來(lái)源：招股書

　　報(bào)告期內(nèi)，泛亞微透的ePTFE微透產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為78.96%、56.99%和45.48%。呈逐步下降的趨勢(shì)。為何產(chǎn)能利用率下降幅度如此之大？泛亞微透在回復(fù)函中稱其在2018年下半年購(gòu)置了一些設(shè)備，并稱由于消費(fèi)電子微透產(chǎn)品還處于市場(chǎng)推廣初期，難以做到滿負(fù)荷生產(chǎn)。筆者認(rèn)為既然產(chǎn)能利用率下降到不足50%，那為何還要募資擴(kuò)產(chǎn)？泛亞微透需給出合理的解釋。

　　另外，泛亞微透的壞賬風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。報(bào)告期內(nèi)應(yīng)收賬款凈額占營(yíng)業(yè)收入的比例較大，且逐年升高，從2017年的29.97%上升到2020年的33.32%。說(shuō)明泛亞微透在對(duì)下游客戶的議價(jià)中處于弱勢(shì)地位。

　　資料來(lái)源：審核問(wèn)詢函的回復(fù)----第174頁(yè)

　　2017年泛亞微透的逾期金額比例高達(dá)20.96%，主要原因系吉林省佳成汽車零部件有限公司和上海泖峰塑料有限公司壞賬所致， 泛亞微透已全額計(jì)提壞賬并予以核銷。2017年壞賬金額已經(jīng)占到當(dāng)年利潤(rùn)的65%。隨著應(yīng)收賬款規(guī)模越來(lái)越大，其潛在的壞賬風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)越來(lái)越大。