原標(biāo)題：星盛商管二度赴港IPO：布局過于集中，高毛利存隱憂 

　　首次折戟后，7月20日，星盛商業(yè)管理股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“星盛商管”）再次向港交所遞交了招股書。

　　除了數(shù)據(jù)更新及面臨的市場(chǎng)新情況，新舊招股書并無多大區(qū)別。星盛商管依舊由黃楚龍次子黃德林擔(dān)任掌門人。截止到2020年4月30日，公司管理合計(jì)45個(gè)購(gòu)物中心及商業(yè)綜合體，遍及17座城市。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來，星盛商管港交所敲鐘或只是時(shí)間問題。不過，波動(dòng)的負(fù)債率、業(yè)務(wù)布局高度集中等問題，或?qū)⒂绊懫湓谫Y本市場(chǎng)上的表現(xiàn)。

　　波動(dòng)的負(fù)債率

　　這是星盛商管年內(nèi)第二次提交IPO招股書。

　　2020年1月17日，星盛商管首次提交招股書。按照港交所規(guī)定，上市企業(yè)若在6個(gè)月內(nèi)沒有收到交易所聆訊，原有招股書將失效，企業(yè)需要再次申請(qǐng)。從星盛商管二次遞表的速度來看，其上市欲望頗為強(qiáng)烈。

　　在新的招股書中，星盛商管增添了2019年四季度，以及2020年前4月的營(yíng)運(yùn)及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)顯示，2020年前4月，星盛商管實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.36億元，同比增長(zhǎng)10.5%；凈利潤(rùn)4467.2億元，同比增長(zhǎng)0.39%。在過去的2017年、2018年、2019年，星盛商管的營(yíng)收分別為2.78億、3.29億、3.87億；相應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為4794萬、7779.5萬、9560萬。

　　盈利逐年遞增的另一面是負(fù)債率的波動(dòng)，招股書披露，星河商管資產(chǎn)負(fù)債率先由2017年的59.6%降至2018年的52.2%，隨后又在2019年底猛增至87.9%。

　　藍(lán)鯨房產(chǎn)注意到，這主要是因?yàn)楣蓶|要求的“股息支付”。當(dāng)年度，星盛商管向股東支付了2個(gè)億的股息。截止到2019年底，星河商管總資產(chǎn)2.95億元，較2018年底的4.57億元下滑了35.45%。由于資產(chǎn)縮水，星盛商管負(fù)債比率升至87.9%，流動(dòng)比例從2.2下滑至1.2，償債壓力陡增。

　　2020年前4月，隨著流動(dòng)負(fù)債的減少，星盛商管負(fù)債率也降低至73.2%，但依舊處在歷史高位。

　　知名地產(chǎn)分析師嚴(yán)躍進(jìn)向藍(lán)鯨房產(chǎn)指出，星盛商管的負(fù)債率放在行業(yè)中來看略有偏高，可能會(huì)引起投資者的顧慮。后續(xù)企業(yè)需積極夯實(shí)業(yè)務(wù)，扭轉(zhuǎn)高負(fù)債率的局面。

　　外拓或致毛利率下滑

　　作為以商業(yè)運(yùn)營(yíng)為主要內(nèi)容的服務(wù)商，星盛商管的毛利率一直維持在較高的水平。

　　截至2017年、2018年及2019年12月31日止年度，以及截至2020年4月30日止四個(gè)月，星盛商管的整體毛利率為49.9%、51.7%、51.8%、60.2%。呈不斷上升的趨勢(shì)。

　　對(duì)此，星盛商管在招股書中解釋稱，星盛商管整體毛利率主要受到商業(yè)運(yùn)營(yíng)服務(wù)的運(yùn)營(yíng)模式組合影響。整體而言，品牌及管理輸出服務(wù)的毛利率為三個(gè)運(yùn)營(yíng)模式當(dāng)中最高，原因?yàn)閮H承擔(dān)與項(xiàng)目相關(guān)的員工成本。截至2020年4月底，品牌及管理輸出服務(wù)毛利率高達(dá)77.2%。

　　而星河控股及其聯(lián)系人開發(fā)或擁有的部分物業(yè)由委托管理服務(wù)模式及整租服務(wù)模式管理，毛利率相對(duì)較低。此外，毛利率亦受商用物業(yè)的位置所影響。招股書中稱，星盛商置大部分收入及毛利乃產(chǎn)生自大灣區(qū)（尤其是深圳）。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2020年4月30日，星盛商管已將地域覆蓋范圍擴(kuò)展至中國(guó)17個(gè)城市，管理合共45個(gè)購(gòu)物中心及商業(yè)綜合體，合約面積116.1萬平米；其中有25個(gè)項(xiàng)目位于大灣區(qū)（16個(gè)位于深圳），大灣區(qū)的合約面積占總合約面積的41.1%。同期，來自大灣區(qū)的收入則占到星盛商管的72.5%。

　　顯然，作為起家之地，大灣區(qū)及深圳在星盛商管中依舊有著特殊的地位。然而，在中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜看來，當(dāng)區(qū)域市場(chǎng)逆轉(zhuǎn)或行業(yè)政策發(fā)生變化時(shí)，布局過于集中可能會(huì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)帶來較大沖擊。不過，如果星盛商管逐步向較低線城市開啟擴(kuò)張，公司高毛利率的情況或難以維持，星盛商管在招股書中亦坦承了這一點(diǎn)。

　　此外，公司對(duì)股東方依賴過多，也是外界對(duì)星盛商管的又一顧慮。據(jù)招股書披露，公司大部分收入均產(chǎn)生自向星河控股及其聯(lián)系人開發(fā)或擁有的商用物業(yè)提供的服務(wù)，于2017年、2018年及2019年及2020年4月30日止，該項(xiàng)分別占收入總額的90.2%、88.4%、89.5%及85.4%。截至2020年4月30日，星盛商管管理共30個(gè)由星河控股及其聯(lián)系人人開發(fā)或擁有的商用物業(yè)，合約面積約125.6萬平方米，占總合約面積的44.5%。

　　二度沖擊IPO，折射出星盛商管對(duì)資本市場(chǎng)的渴望。然而，較高的負(fù)債率以及業(yè)務(wù)過于集中等問題，始終是企業(yè)發(fā)展難以回避的“攔路虎”。接下來，星盛商管將會(huì)如何解決？藍(lán)鯨房產(chǎn)會(huì)持續(xù)觀察。