研發(fā)費用率不足1%，經(jīng)營成長趨緩，天合光能科創(chuàng)板上市合適嗎？
來源：金色光 作者： 發(fā)布時間：2020-01-08 09:20:59
天合光能股份有限公司（以下簡稱：天合光能）是一家光伏智慧能源整體解決方案提供商，其主營業(yè)務(wù)包括光伏產(chǎn)品、光伏系統(tǒng)和智慧能源三大板塊，目前，公司擬在上交所科創(chuàng)板申請上市。
先來看經(jīng)營業(yè)績的成長性，與大多數(shù)科創(chuàng)板上市公司的高成長不同，天合光能的經(jīng)營業(yè)績成長性有些差強人意。據(jù)招股書披露，從2016年到2018年的報告期可比前三年內(nèi)，公司的營業(yè)收入分別為225.94億元、261.59億元和250.54億元，年化復(fù)合增長率僅為5.30%；凈利潤分別為5.30億元、5.88億元和5.73億元，年化復(fù)合增長率更低，僅為3.98%，經(jīng)營業(yè)績的成長性明顯偏低。
再從凈利率反映的盈利能力來看，可比前三年內(nèi)，天合光能的凈利率分別為2.35%、2.25%和2.29%，呈下滑趨勢，且凈利率水平明顯偏低，與已經(jīng)實現(xiàn)盈利的科創(chuàng)板上市公司相比，差異也非常明顯。
天合光能與科創(chuàng)板上市公司之間的明顯差異，不僅限于經(jīng)營業(yè)績的成長性和盈利能力，經(jīng)過我們深入研究發(fā)現(xiàn)：公司的研發(fā)投入占當(dāng)期營收之比持續(xù)顯著下滑，變動趨勢與同行業(yè)可比上市公司相反，且計入當(dāng)期損益的研發(fā)費用有兩年竟然低于1%，或嚴(yán)重不足，不像一家科創(chuàng)板擬上市公司所為。公司披露的銷售收入，與相應(yīng)的兩家銷售客戶披露的采購信息存在明顯差異，部分交易的差異金額近億元，也明顯不合理。
研發(fā)投入占比持續(xù)走低，研發(fā)費用率低于1%
作為科創(chuàng)板擬上市公司，天合光能的研發(fā)投入，在報告期內(nèi)持續(xù)走低，占當(dāng)期營業(yè)收入之比也是持續(xù)顯著縮水。其中，2017年和2018年，研發(fā)費用率低于1%，比多數(shù)傳統(tǒng)制造業(yè)上市公司還低，令人大跌眼鏡。
先來看研發(fā)投入的情況，據(jù)招股書披露，可比前三年內(nèi)，天合光能的研發(fā)投入分別為12.33億元、12.04億元和9.68億元，持續(xù)顯著下滑，累計跌幅達(dá)21.49%。研發(fā)投入占當(dāng)期營收之比分別為5.46%、4.60%和3.86%，也是持續(xù)顯著下滑，累計跌幅為2.26個百分點。
再來看研發(fā)費用的情況，據(jù)招股書披露，可比前三年內(nèi)，天合光能的研發(fā)費用分別為3.29億元、2.02億元和2.21億元，明顯下降，累計跌幅達(dá)32.83%。研發(fā)費用率分別為1.45%、0.77%和0.88%，也是明顯下降，累計跌幅為0.57個百分點。
值得一提的是，可比前三年內(nèi)，計入當(dāng)期損益的研發(fā)費用占當(dāng)期研發(fā)投入金額之比分別為26.68%、16.76%和22.83%，研發(fā)投入中超過70%的部分，沒有計入研發(fā)費用。據(jù)招股書披露，報告期內(nèi)，公司的研發(fā)投入與研發(fā)費用的差異系計入中試線試制產(chǎn)品的成本形成。另據(jù)天合光能第二輪問詢回復(fù)函中與研發(fā)費用相關(guān)的問題15披露，在公司產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)入中試階段之后，無產(chǎn)出的研發(fā)投入計入研發(fā)費用，有產(chǎn)出的研發(fā)投入，計入了營業(yè)成本。
那么天合光能的研發(fā)投入如此大幅縮水，是否是報告期內(nèi)的行業(yè)共性呢？
從研發(fā)投入的口徑來看，招股書披露了曾在納斯達(dá)克上市的中概股，晶澳太陽能控股有限公司（證券簡稱：晶澳太陽能，證券代碼：JASO.O），可比前三年內(nèi)的研發(fā)投入情況。
據(jù)招股書披露，可比前三年內(nèi)，晶澳太陽能的研發(fā)投入分別為11.44億元、11.04億元和9.91億元，占其當(dāng)期營收之比分別為6.96%、5.48%和5.04%，比天合光能各期研發(fā)投入占比5.46%、4.60%和3.86%，分別高出1.50、0.88和1.18個百分點，差距比較明顯。期間晶澳太陽能研發(fā)投入占比累計下跌1.92個百分點，相較天合光能的2.26個百分點，天合光能的研發(fā)投入占比的下跌幅度明顯較高。
再從研發(fā)費用的角度來看，與A股市場的億晶光電（證券代碼：600537.SH）、協(xié)鑫集成（證券代碼：002506.SZ）和東方日升（證券代碼：300118.SZ）等三家同行業(yè)可比上市公司的研發(fā)費用率相比，天合光能的研發(fā)費用率有點慘不忍睹。
數(shù)據(jù)來源：天合光能招股書和三家同行業(yè)可比上市公司年度報告
據(jù)招股書及各家同行業(yè)可比上市公司的年度報告提供的數(shù)據(jù)，可比前三年內(nèi)，天合光能的研發(fā)費用率分別為1.45%、0.77%和0.88%，明顯下降，而同行業(yè)可比上市公司平均值分別為1.86%、1.70%和2.03%，顯著上升，兩者的變動趨勢明顯相反，天合光能的研發(fā)費用率逆勢下滑。兩相比較，天合光能的研發(fā)費用率比同行業(yè)可比上市公司平均水平分別低了0.41、0.93和1.15個百分點，差距不斷擴(kuò)大。
值得關(guān)注的是，為了反映天合光能的期間費用是否處于合理水平，招股書分別披露了公司報告期內(nèi)的銷售費用率、管理費用率和財務(wù)費用率，以及同行業(yè)可比上市公司相應(yīng)的三項期間費用率及其平均值的數(shù)據(jù)，但是研發(fā)費用率的比較數(shù)據(jù)卻未披露，招股書也對此毫無解釋，或許是天合光能的研發(fā)費用率太低，有點拿不出手。
2017年和2018年，天合光能披露的部分銷售收入，分別與兩家主要銷售客戶披露的采購金額存在明顯差異，無法合理解釋，比較奇怪。
據(jù)招股書披露，2017年度，陽光電源股份有限公司（證券簡稱：陽光電源，證券代碼：300274.SZ）是天合光能的第一大客戶，天合光能對陽光電源的銷售收入為10.49億元。
但據(jù)陽光電源2017年年報披露，該公司當(dāng)期前五大供應(yīng)商的采購金額中，與上述天合光能對陽光電源的銷售收入10.49億元最接近的，是陽光電源的第一大供應(yīng)商，其當(dāng)期采購金額為11.47億元，比天合光能披露的銷售收入高出9.34%。
數(shù)據(jù)來源：天合光能招股書和陽光電源2017年年報
據(jù)招股書披露，2018年度，陽光電源是天合光能的第四大客戶，當(dāng)期陽光電源為天合光能貢獻(xiàn)銷售收入7.85億元。
但據(jù)陽光電源2018年年度報告披露，該公司當(dāng)期前五大供應(yīng)商的采購金額中，與上述陽光電源為天合光能貢獻(xiàn)的銷售收入7.85億元最接近的，是陽光電源的第一大供應(yīng)商，其當(dāng)期采購金額為7.49億元，比天合光能披露的銷售收入低了4.59%。
數(shù)據(jù)來源：天合光能招股書和陽光電源2018年年報
上述金額差異是不是由銷售/采購數(shù)據(jù)含稅與否造成的呢？
按理說，如果是銷售或采購數(shù)據(jù)含稅與否產(chǎn)生的金額差異，那么應(yīng)該出現(xiàn)各期銷售收入全部高于采購金額，或者各期采購金額全部高于銷售收入，而且各期金額差異幅度偏差比較小的情況，但是上述2017年天合光能的銷售收入低于陽光電源的采購金額，而2018年度天合光能的銷售收入又高于陽光電源采購金額的情況，就無法用常識來解釋了。
無獨有偶，購銷數(shù)據(jù)對不上的銷售客戶還有國投電力控股股份有限公司（證券簡稱：國投電力，證券代碼：600886.SH）。
據(jù)招股書披露，2018年度，國投電力是天合光能的第二大客戶，當(dāng)期天合光能對國投電力的銷售收入為17.61億元。
但是，據(jù)國投電力2018年年度報告，該公司當(dāng)期前五大供應(yīng)商的采購金額中，卻找不到天合光能（如下圖所示）。據(jù)國投電力2018年年報，其第一大供應(yīng)商廣東中煤進(jìn)出口有限公司采購金額為23.73億元，比天合光能的銷售收入高了34.75%；第五大供應(yīng)商中煤京閩（莆田）工貿(mào)有限公司采購金額為9.16億元，比天合光能的銷售收入低了47.98%。按理說，在天合光能2018年對國投電力的銷售收入的基礎(chǔ)上，分別加17%稅點和扣17%稅點，其相應(yīng)的采購金額范圍都在當(dāng)期國投電力前五大供應(yīng)商采購金額的范圍內(nèi)，天合光能理應(yīng)是國投電力2018年公開披露的前五大供應(yīng)商之一?？墒?，國投電力2018年年報披露的前五大供應(yīng)商中竟然不包括天合光能，這可就有點看不明白了。
數(shù)據(jù)來源：天合光能招股書、國投電力2018年年報
無論是陽光電源的采購金額與天合光能的銷售收入出現(xiàn)正反兩方向的金額偏差，無法合理解釋；還是國投電力的主要供應(yīng)商之中沒有天合光能，這些信息披露或都存問題，到底是天合光能的問題，還是陽光電源或者國投電力的問題，有待這三家公眾公司給出合理的解釋。
