每經(jīng)記者 張明雙 每經(jīng)編輯 陳俊杰

　　2020年末，“限塑令”逐步在餐飲領(lǐng)域落地，許多奶茶、咖啡店以紙質(zhì)吸管取代塑料吸管，這被不少造紙廠家視為新的增長(zhǎng)點(diǎn)，浙江恒達(dá)新材料股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱恒達(dá)新材）就是其中之一。

　　近日，恒達(dá)新材在創(chuàng)業(yè)板提交上市申請(qǐng)獲得受理，擬募集資金4.06億元，用于新建特種紙生產(chǎn)線、補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款。

　　作為造紙企業(yè)，木漿是恒達(dá)新材最主要的原材料，采購(gòu)金額占采購(gòu)總額八成以上，對(duì)其業(yè)績(jī)影響較大。

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，2018年木漿價(jià)格處于高位時(shí)，恒達(dá)新材儲(chǔ)備了較多的高價(jià)木漿，這或許是造成當(dāng)年在營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的同時(shí)，凈利潤(rùn)直降30%之多的重要原因。恒達(dá)新材2018年、2019年盈利低迷，直到2020年才超過(guò)2017年的凈利潤(rùn)水平。

　　值得注意的是，2020年木漿價(jià)格降到近三年最低時(shí)，恒達(dá)新材卻沒有加大采購(gòu)量進(jìn)行低價(jià)囤貨。

　　木漿價(jià)格決定經(jīng)營(yíng)成本

　　恒達(dá)新材主要從事特種紙?jiān)埖难邪l(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括醫(yī)療包裝原紙、食品包裝原紙、工業(yè)特種紙?jiān)埡途頍熍涮自?，其中以醫(yī)療和食品包裝原紙為主。

　　2018~2020年，恒達(dá)新材分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.41億元、5.83億元、6.72億元，分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2741.18萬(wàn)元、3208.79萬(wàn)元、8979.20萬(wàn)元，業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　　然而《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，對(duì)比往年數(shù)據(jù)，恒達(dá)新材2018年、2019年的凈利潤(rùn)水平較為低迷，遠(yuǎn)低于2017年。恒達(dá)新材曾在新三板掛牌，2017年年報(bào)顯示，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.46億元，實(shí)現(xiàn)歸屬于掛牌公司股東的凈利潤(rùn)4271.16萬(wàn)元。

　　在營(yíng)收大增的同時(shí)，2018年凈利潤(rùn)卻縮水三分之一，直到2020年才超過(guò)2017年的水平。這或許與2018年恒達(dá)新材采購(gòu)大量高價(jià)木漿有關(guān)。

　　恒達(dá)新材主要原材料為木漿，對(duì)其業(yè)績(jī)影響較大。2018~2020年，恒達(dá)新材木漿采購(gòu)額分別為3.52億元、3.76億元、3.12億元，占當(dāng)年原材料采購(gòu)總額的比例分別為88.70%、88.95%、83.90%。

　　木漿價(jià)格的高低直接決定恒達(dá)新材的經(jīng)營(yíng)成本。恒達(dá)新材招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）顯示，公司2018~2020年木漿采購(gòu)均價(jià)分別為5240.32元/噸、4318.96元/噸、3544.90元/噸，采購(gòu)數(shù)量則分別為6.72萬(wàn)噸、8.70萬(wàn)噸、8.80萬(wàn)噸。

　　恒達(dá)新材曾在2017年第一次闖關(guān)創(chuàng)業(yè)板，根據(jù)其2017年12月報(bào)送的招股書（申報(bào)稿），2014~2017年上半年，恒達(dá)新材木漿采購(gòu)均價(jià)分別為4148.42元/噸、4069.24元/噸、3621.80元/噸、4042.71元/噸，采購(gòu)數(shù)量分別為3.71萬(wàn)噸、4萬(wàn)噸、4.90萬(wàn)噸、2.27萬(wàn)噸。

　　雖然沒有2017年全年的木漿采購(gòu)數(shù)據(jù)，不過(guò)以營(yíng)業(yè)成本作為參照，招股書（申報(bào)稿）披露2017年上半年?duì)I業(yè)成本為1.56億元，2017年報(bào)披露全年?duì)I業(yè)成本為3.34億元，下半年?duì)I業(yè)成本與上半年相差不大，可以推測(cè)出2018年的木漿采購(gòu)量出現(xiàn)明顯上升的可能性較大。

　　2018年木漿價(jià)格處于近幾年來(lái)最高位，然而恒達(dá)新材就在這一年儲(chǔ)備較多高成本木漿，主要原因是2018年10月份全資子公司浙江恒川新材料有限公司（以下簡(jiǎn)稱恒川新材）2號(hào)線年產(chǎn)1.8萬(wàn)噸特種紙項(xiàng)目開始投產(chǎn)。

　　采購(gòu)較多高價(jià)木漿，或許影響到2018年、2019年兩年的凈利潤(rùn)均低于2017年。2018~2020年，恒達(dá)新材主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為19.50%、20.77%、29.89%，而2017年毛利率為25.09%，高于2018年、2019年。恒達(dá)新材在毛利率分析中表示：“（2018年）為應(yīng)對(duì)產(chǎn)能的擴(kuò)大，公司提前采購(gòu)了較多高成本的木漿，導(dǎo)致2019年初木漿庫(kù)存量大幅上升至1.8萬(wàn)噸（庫(kù)存成本高達(dá)5391.86元/噸）。”這導(dǎo)致2019年木漿耗用單價(jià)下降幅度明顯低于采購(gòu)單價(jià)下降幅度。

　　按照恒達(dá)新材所述的木漿備貨策略，公司通常傾向于多儲(chǔ)備一些木漿以鎖定一定時(shí)間內(nèi)的木漿成本，在木漿價(jià)格低位時(shí)木漿儲(chǔ)備量會(huì)進(jìn)一步增加。

　　然而在2016年11月，年產(chǎn)能1.8萬(wàn)噸特種紙項(xiàng)目恒川新材1號(hào)線投產(chǎn)，恒達(dá)新材當(dāng)年卻沒有大量增加木漿采購(gòu)，僅從4萬(wàn)噸增加到4.9萬(wàn)噸，而2016年的木漿采購(gòu)均價(jià)是2014~2019年的最低位。

　　到了2020年，木漿采購(gòu)均價(jià)在經(jīng)過(guò)兩年下降后，達(dá)到3544.90元/噸，系2014年以來(lái)最低位，但恒達(dá)新材也沒有明顯加大采購(gòu)量，采購(gòu)量由8.7萬(wàn)噸增加到8.8萬(wàn)噸，這似乎與其低價(jià)備貨策略并不相符。而根據(jù)恒達(dá)新材風(fēng)險(xiǎn)提示，2021年初至今，木漿價(jià)格已明顯大幅提升，其中2021年3月針葉漿的市場(chǎng)價(jià)格已創(chuàng)2018年初至今的最高點(diǎn)，給公司的成本端造成較大的壓力。

　　面臨較大短期償債風(fēng)險(xiǎn)

　　按照IPO計(jì)劃，恒達(dá)新材擬募集資金4.06億元，其中1.56億元用于恒川新材新建年產(chǎn)3萬(wàn)噸新型包裝用紙生產(chǎn)線（即恒川新材3號(hào)線）項(xiàng)目，2.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金及償還銀行貸款項(xiàng)目。

　　而2017年第一次申報(bào)創(chuàng)業(yè)板IPO時(shí)，恒達(dá)新材的募投項(xiàng)目只有新建年產(chǎn)6萬(wàn)噸新型包裝用紙生產(chǎn)線項(xiàng)目，擬使用全部募集資金3.3億元。恒川新材3號(hào)線為該項(xiàng)目的第二條包裝用紙生產(chǎn)線。

　　通過(guò)前后募投項(xiàng)目的變化，大部分資金用于補(bǔ)流和還貸，可以看出恒達(dá)新材面臨較大的償債壓力。

　　事實(shí)上，恒達(dá)新材近幾年的負(fù)債率較上次IPO有所上升。2018~2020年，恒達(dá)新材合并資產(chǎn)負(fù)債率分別為48.57%、51.61%、44.25%，高于同行業(yè)可比公司；2014~2017年上半年，合并資產(chǎn)負(fù)債率分別為47.70%、48.11%、39.94%、39.75%。當(dāng)時(shí)恒達(dá)新材表示：“資產(chǎn)負(fù)債率下降幅度較大，長(zhǎng)期償債能力良好。”木漿容易變現(xiàn)，短期償債風(fēng)險(xiǎn)較小。

　　然而此次，恒達(dá)新材在招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）又表示：“由于短期借款金額相對(duì)較大，公司仍面臨一定程度的短期償債壓力”。截至2020年末，公司銀行借款本金2.23億元，占總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)的比例較高，其中1年內(nèi)需要償還的有息負(fù)債本金為1.28億元，存在一定的短期償債壓力。

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，從短期借款來(lái)看，2014~2017年上半年末，恒達(dá)新材短期借款余額分別為1.13億元、1.23億元、1.17億元、1.4億元，而2018~2020年末短期借款余額分別為1.18億元、1.81億元、1.18億元。除了2019年短期借款余額較大外，其他年度的短期借款與第一次IPO時(shí)并沒有太大的差別。為何恒達(dá)新材短期償債由風(fēng)險(xiǎn)較小變?yōu)榇嬖谝欢▔毫?，招股書（申?bào)稿）并未充分解釋。

　　恒達(dá)新材表示，報(bào)告期內(nèi)，公司收入及業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張較快，2018年和2019年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流相對(duì)較為緊張，為凈流出狀態(tài)。

　　根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)提示，恒達(dá)新材下游主要客戶為國(guó)內(nèi)大型醫(yī)用耗材生產(chǎn)企業(yè)、國(guó)內(nèi)醫(yī)用包裝生產(chǎn)企業(yè)和國(guó)內(nèi)外大型食品包裝生產(chǎn)企業(yè)等。若公司及相關(guān)客戶經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)波動(dòng)，特別是公司資金回籠出現(xiàn)短期困難時(shí)，可能使得公司面臨較大的短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

　　保薦人為中信建投(32.600, 0.43, 1.34%)證券

　　《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者梳理恒達(dá)新材董監(jiān)高履歷時(shí)發(fā)現(xiàn)，大部分董監(jiān)高成員曾在同一家企業(yè)浙江亞倫集團(tuán)股份有限公司（原龍游造紙廠，以下簡(jiǎn)稱浙江亞倫集團(tuán)）任職，任職經(jīng)歷少則10年，多則20年以上。

　　其中恒達(dá)新材副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理姜文龍，1979年11月至2002年1月，歷任浙江亞倫集團(tuán)造紙車間班長(zhǎng)、車間副主任、主任；浙江亞倫集團(tuán)董事、副總經(jīng)理、副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。

　　另外，3名董事兼副總經(jīng)理葉素芳、趙新民、方宏，董事廖壽華，監(jiān)事會(huì)主席、總經(jīng)辦主任周青，財(cái)務(wù)總監(jiān)葉民，營(yíng)銷總監(jiān)陳雪洪等7名董監(jiān)高均在浙江亞倫集團(tuán)有過(guò)任職經(jīng)歷，于2001~2003年先后離職。2002年5月，恒達(dá)新材前身恒達(dá)有限成立，姜文龍與上述7名董監(jiān)高人員于2002~2003年先后進(jìn)入恒達(dá)有限任職。

　　從任職經(jīng)歷來(lái)看，姜文龍、葉素芳、趙新民、方宏及周青4人都曾在浙江亞倫集團(tuán)造紙車間工作，最終都擔(dān)任過(guò)車間主任或副主任的職務(wù)。

　　大部分董監(jiān)高在同一家企業(yè)任職，也曾引起監(jiān)管層的注意。根據(jù)2017年12月恒達(dá)新材創(chuàng)業(yè)板IPO申請(qǐng)文件反饋意見，監(jiān)管層要求恒達(dá)新材說(shuō)明：“浙江亞倫集團(tuán)股份有限公司的基本情況，與發(fā)行人及其關(guān)聯(lián)方的關(guān)系，主營(yíng)業(yè)務(wù)與發(fā)行人主營(yíng)業(yè)務(wù)的關(guān)系，與發(fā)行人在資金、技術(shù)、資產(chǎn)、人員等方面的關(guān)系，是否存在侵占國(guó)有或集體資產(chǎn)的情形。”

　　不過(guò)，恒達(dá)新材于2018年1月終止IPO，這一問(wèn)題并未得到解答。在第二次闖創(chuàng)業(yè)板后，其披露的招股說(shuō)明書（申報(bào)稿）也沒有對(duì)浙江亞倫集團(tuán)的基本情況進(jìn)行說(shuō)明。

　　啟信寶信息顯示，浙江亞倫集團(tuán)經(jīng)營(yíng)范圍包括制漿、造紙、紙加工、印刷、包裝等，目前已經(jīng)注銷。

　　此外，恒達(dá)新材2017年第一次IPO時(shí)的保薦人為九州證券，當(dāng)時(shí)九州證券持有恒達(dá)新材1.99%股份，九州證券直投子公司管理的私募股權(quán)投資基金北京九州風(fēng)雷新三板投資中心（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱九州風(fēng)雷）持有恒達(dá)新材2.98%股份。監(jiān)管層要求公司說(shuō)明九州證券是否符合直投的相關(guān)規(guī)定、是否影響保薦機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性等問(wèn)題。這些問(wèn)題由于恒達(dá)新材前次IPO終止并未進(jìn)行說(shuō)明。

　　此次恒達(dá)新材二度闖關(guān)IPO，保薦人變?yōu)橹行沤ㄍ蹲C券股份有限公司，九州證券與九州風(fēng)雷持有恒達(dá)新材股權(quán)未變。

　　對(duì)于木漿采購(gòu)價(jià)格與囤貨策略、浙江亞倫集團(tuán)與公司的關(guān)系、更換保薦人等問(wèn)題，6月17日，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者致電恒達(dá)新材并發(fā)送了采訪郵件，但截至發(fā)稿尚未獲得回復(fù)。