七彩化學(xué)確實(shí)也為投資者們交出了一份不錯(cuò)的答卷。2018年，七彩化學(xué)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.11億元，同比增長(zhǎng)10.53%；當(dāng)期歸屬公司股東的凈利潤(rùn)為1.05億元，同比增長(zhǎng)1.93%；扣非歸屬凈利潤(rùn)為1.07億元，同比增長(zhǎng)4.18%。

不過(guò)，在同行業(yè)其他公司毛利率都有所上漲的同時(shí)，七彩化學(xué)的毛利率卻逆市下跌，與招股書報(bào)告期內(nèi)毛利率連續(xù)上漲的趨勢(shì)背道而馳，或是公司為了維持收入增長(zhǎng)而犧牲利潤(rùn)所致。此外，七彩化學(xué)還存在核心技術(shù)對(duì)沈陽(yáng)化工研究院或存依賴、上市前高額分紅影響流動(dòng)性等問(wèn)題。

公開資料顯示，七彩化學(xué)的主營(yíng)業(yè)務(wù)為高性能有機(jī)顏料、溶劑染料及相關(guān)中間體的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售業(yè)務(wù)。2018年，七彩化學(xué)的綜合毛利率為35.06%，同比下跌1.60個(gè)百分點(diǎn)，與公司招股書報(bào)告期內(nèi)綜合毛利率連年上漲的變動(dòng)趨勢(shì)不一致，出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)。

據(jù)七彩化學(xué)的招股書和2018年年度報(bào)告披露，從2015年到2018年的四年報(bào)告期內(nèi)，公司的綜合毛利率分別為31.71%、34.91%、36.66%和35.06%。上市之前的三年報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率持續(xù)上漲，累計(jì)漲幅達(dá)4.95個(gè)百分點(diǎn)，而成功上市之后就開始下跌。

下跌趨勢(shì)在2019年一季度愈演愈烈，七彩化學(xué)的當(dāng)期綜合毛利率僅為28.05%，與2018年一季度相比大跌8.11個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)七彩化學(xué)招股書描述，“由于溶劑染料和高性能有機(jī)顏料主要應(yīng)用于油墨、涂料、塑料和橡膠等眾多領(lǐng)域，其周期性較弱……染料、顏料產(chǎn)品生產(chǎn)、銷售的季節(jié)性較弱”，所以一季度毛利率大跌并不是季節(jié)性因素影響的結(jié)果，而是七彩化學(xué)綜合毛利率真實(shí)走低。

這樣的變動(dòng)趨勢(shì)合理嗎？我們不妨以七彩化學(xué)招股書中披露的同行業(yè)可比上市公司來(lái)與之進(jìn)行比較。

據(jù)七彩化學(xué)招股書披露，公司有兩家同行業(yè)可比上市公司，一家是主營(yíng)高性能有機(jī)顏料業(yè)務(wù)的百合花集團(tuán)股份有限公司（證券簡(jiǎn)稱：百合花，證券代碼：603823.SH），另一家是涉及溶劑染料業(yè)務(wù)的江蘇亞邦染料股份有限公司（證券簡(jiǎn)稱：亞邦股份，證券代碼：603188.SH）。

據(jù)七彩化學(xué)招股書、百合花和亞邦股份2018年年度報(bào)告披露，在上述合計(jì)四年報(bào)告期內(nèi)，百合花的綜合毛利率分別為25.69%、24.62%、20.20%和22.92%，2018年度同比上漲2.72個(gè)百分點(diǎn)；而亞邦股份的綜合毛利率分別為54.60%、51.30%、46.01%和50.41%，2018年度同比上漲4.40個(gè)百分點(diǎn)。顯然，兩家同行業(yè)可比上市公司的綜合毛利率在2018年都收獲了不同程度的提高，而七彩化學(xué)卻在這一年逆市下跌了1.60個(gè)百分點(diǎn)。

不過(guò)，百合花和亞邦股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)都僅覆蓋七彩化學(xué)主營(yíng)業(yè)務(wù)中的一項(xiàng)，那是不是因?yàn)槠卟驶瘜W(xué)主營(yíng)業(yè)務(wù)中除了高性能有機(jī)顏料和溶劑染料外的其他業(yè)務(wù)毛利率下跌而拖累了公司的綜合毛利率呢？

七彩化學(xué)在年報(bào)中將公司產(chǎn)品分為染料、顏料、中間體和其他產(chǎn)品。其中，和亞邦股份業(yè)務(wù)重疊的染料在當(dāng)期收獲毛利率41.16%，同比增長(zhǎng)2.61個(gè)百分點(diǎn)，這與亞邦股份的毛利率變動(dòng)趨勢(shì)一致。但是，七彩化學(xué)的顏料產(chǎn)品當(dāng)期毛利率為34.01%，同比下跌3.94個(gè)百分點(diǎn)，與同樣生產(chǎn)高性能有機(jī)顏料的百合花呈現(xiàn)完全相反的毛利率變動(dòng)趨勢(shì)，這就難以解釋了。

更神奇的是，在2015年到2017年這三年間，百合花和亞邦股份的綜合毛利率皆連年下跌，百合花累計(jì)跌幅達(dá)5.49個(gè)百分點(diǎn)，亞邦股份的累計(jì)跌幅更是達(dá)到8.59個(gè)百分點(diǎn)。而七彩化學(xué)再次連年逆市上漲，累計(jì)收獲4.95個(gè)百分點(diǎn)的漲幅。

七彩化學(xué)上市首年綜合毛利率的逆市下跌，既不符合公司自身一貫的毛利率上漲趨勢(shì)，也不符合同行業(yè)2018年的毛利率變化趨勢(shì)，顯得比較另類，或是因?yàn)楣緸榱吮３稚鲜泻蟮臉I(yè)績(jī)不下滑而主動(dòng)讓利促銷所致。但這種刺激政策的作用也不明顯，2018年該公司的收入只是小幅微漲10%。

七彩化學(xué)在年報(bào)中稱，公司持有27項(xiàng)專利，其中有14項(xiàng)為含金量較高的發(fā)明專利。然而，我們?cè)趪?guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局網(wǎng)站上查詢七彩化學(xué)的專利審查信息時(shí)，僅搜索到9條七彩化學(xué)名下的已授權(quán)專利，其中有8項(xiàng)為發(fā)明專利。

這一疑問(wèn)在七彩化學(xué)的招股書中得到了解答。原來(lái)，七彩化學(xué)的27項(xiàng)專利中，有16項(xiàng)在子公司東營(yíng)天正化工有限公司名下，有2項(xiàng)受讓自沈陽(yáng)化工研究院有限公司（以下簡(jiǎn)稱“沈陽(yáng)化工研究院”），剩余9項(xiàng)歸于自己名下。

除了專利以外，招股書還披露在報(bào)告期內(nèi)，七彩化學(xué)與沈陽(yáng)化工研究院有三項(xiàng)技術(shù)合作項(xiàng)目。此外，七彩化學(xué)擁有的八項(xiàng)核心技術(shù)中，又有三項(xiàng)是與沈陽(yáng)化工研究院合作研發(fā)的，包括“紅色偶氮縮合顏料清潔的生產(chǎn)工藝”、“顏料橙64生產(chǎn)技術(shù)”和“溶劑紅195合成技術(shù)”。七彩化學(xué)主營(yíng)業(yè)務(wù)中的高性能有機(jī)顏料，其主要產(chǎn)品系列為苯并咪唑酮系列，主要產(chǎn)品如顏料黃180、顏料紅176和顏料黃151最早也都是從沈陽(yáng)化工研究院引進(jìn)。雖然七彩化學(xué)稱以上核心技術(shù)和主要產(chǎn)品都經(jīng)過(guò)了自己的消化吸收和改進(jìn)，但不可否認(rèn)的是，沈陽(yáng)化工研究院在七彩化學(xué)的研發(fā)工作中起到了十分重要的作用。

數(shù)據(jù)來(lái)源：七彩化學(xué)招股書

然而，七彩化學(xué)和沈陽(yáng)化工研究院的合作關(guān)系未來(lái)能否存續(xù)仍是未知數(shù)。2010年10月8日，七彩化學(xué)與沈陽(yáng)化工研究院簽署《技術(shù)合作協(xié)議》，約定以七彩化學(xué)為產(chǎn)業(yè)基地，協(xié)作研發(fā)高性能的有機(jī)顏料。而這一協(xié)議有效期為8年，也就是說(shuō)，該協(xié)議已然過(guò)期。在公司公告和年報(bào)中，我們并未發(fā)現(xiàn)任何與沈陽(yáng)化工研究院繼續(xù)進(jìn)行技術(shù)合作的內(nèi)容，未來(lái)七彩化學(xué)自身的研發(fā)能力就至關(guān)重要了。

據(jù)年報(bào)顯示，七彩化學(xué)確實(shí)也在加大研發(fā)投入。2018年，公司研發(fā)費(fèi)用為2479.09萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)15.67%；研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)收的比例為4.06%，同比增加0.18個(gè)百分點(diǎn)；研發(fā)人員數(shù)量為121人，比2017年增加14人?？磥?lái)，七彩化學(xué)也想盡快發(fā)展壯大自身的研發(fā)力量，減輕對(duì)其他公司的依賴程度。

據(jù)招股書顯示，2016年，七彩化學(xué)以8000萬(wàn)股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利10元（含稅），總計(jì)分紅8000萬(wàn)元，占當(dāng)期歸屬凈利潤(rùn)的105.72%。2017年，公司以8000萬(wàn)股本為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7元（含稅），總計(jì)分紅5600萬(wàn)元，占當(dāng)期歸屬凈利潤(rùn)的54.17%。

其中最引人注目的當(dāng)屬2016年，這一年七彩化學(xué)發(fā)放的現(xiàn)金紅利甚至超過(guò)了當(dāng)期歸屬凈利潤(rùn)，這是不是因?yàn)槠卟驶瘜W(xué)賬上有大量閑置資金呢？

進(jìn)一步研究我們發(fā)現(xiàn)，七彩化學(xué)2016年和2017年的貨幣資金期末余額分別為7351.97萬(wàn)元和4204.34萬(wàn)元。顯然，2016年和2017年的貨幣資金余額都不足以支付當(dāng)年的現(xiàn)金紅利，七彩化學(xué)或許要靠等到資金回籠以后才能發(fā)放如此高額的股利。

上市之后還是這樣，2019年5月，七彩化學(xué)審議通過(guò)2018年權(quán)益分派議案，將以1.07億股為基數(shù)，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利4元，預(yù)計(jì)現(xiàn)金分紅金額共計(jì)4267.20萬(wàn)元，占當(dāng)期歸屬凈利潤(rùn)的40.49%，占2018年期末貨幣資金余額的比例為78.40%。

在扣除貨幣資金中被限制使用的保證金之后，由庫(kù)存現(xiàn)金與銀行存款構(gòu)成的可用貨幣資金余額為5298.19萬(wàn)元，則2018年現(xiàn)金紅利對(duì)其的比例將上升至80.54%。雖然現(xiàn)金分紅金額沒(méi)有超過(guò)可用貨幣資金余額，但對(duì)七彩化學(xué)來(lái)說(shuō)也是一筆不小的負(fù)擔(dān)。

據(jù)招股書披露，七彩化學(xué)此次公開發(fā)行股票共需募集6.20億元資金，而募投項(xiàng)目中有一條正是需要6000萬(wàn)元來(lái)補(bǔ)充流動(dòng)資金，可見七彩化學(xué)流動(dòng)性并不理想，一方面在招股書中稱需要募集資金增強(qiáng)公司的持續(xù)發(fā)展能力、進(jìn)一步擴(kuò)展市場(chǎng)，另一方面卻在上市前三年內(nèi)向股東們累計(jì)分發(fā)了1.79億元的高額紅利，似乎有些自相矛盾吧。

不過(guò)，通過(guò)IPO募資，七彩化學(xué)的流動(dòng)性終于得到了較大的緩解，還有閑錢買理財(cái)產(chǎn)品，公司于6月6日和6月11日分別發(fā)布了關(guān)于使用閑置募集資金進(jìn)行現(xiàn)金管理的公告，披露公司已累計(jì)使用閑置募集資金和自有資金購(gòu)買1.02億銀行理財(cái)產(chǎn)品。看來(lái)，在5月27日分配完現(xiàn)金紅利之后，今年的七彩化學(xué)是格外的“不差錢”。