中國鐵塔（0788.HK）此前披露了上市后首份年報及2019年一季度運營數據。

公司年度營收718.78億元，歸母凈利潤約26.5億元，營收及歸母凈利潤同比分別增長4.45%及36.39%。

研讀年報發(fā)現，公司營收增速較2017年的22.78%出現了下滑，主要因修改了與三家通信運營商的定價，公司鐵塔業(yè)務成本加成率降低且運營商鐵塔業(yè)務共享折扣率提高；而公司歸母凈利潤增速高于營收增速主要受延長自建地面塔折舊年限影響。

作為全球規(guī)模最大的通信鐵塔基礎設施服務提供商，5G背景下，公司會面臨怎樣的機遇和挑戰(zhàn)？

 由三大運營商鐵塔資產組建  

中國鐵塔的前身為中國通信設施服務股份有限公司，由中國移動、中國聯通、中國電信三大運營商于2014年出資設立。2015年10月，中國鐵塔完成對三大運營商的全部存量鐵塔相關資產的收購和注入。2018年8月，公司在港交所上市。

截止2018年底，中國移動、中國聯通、中國電信分別持有其27.93%、20.65%及20.5%的股份，三大運營商合計持股比例達到69%。 

公司業(yè)務主要分為三大塊：塔類業(yè)務、室分業(yè)務、及跨行業(yè)站址應用與信息業(yè)務。其中，塔類業(yè)務貢獻公司95.5%的營收。

塔類業(yè)務包括宏站業(yè)務及微站業(yè)務，前者主要向通信運營商提供包括鐵塔及機房或機柜在內的站址空間并裝載其天線或其他宏站設備，實現移動通信網絡的廣泛覆蓋；后者主要在人流與建筑物密集的城市區(qū)域等對宏站建立的移動通信網絡進行深度覆蓋和流量擴容。

其中，宏站業(yè)務貢獻公司約95%的收入。截止2019年3月底，公司管理的站址規(guī)模達到196.75萬個，總租戶數達到307.62萬戶。

 定價有下行壓力，營收增速下滑 

值得注意的是，中國鐵塔的定價方式為成本加成模式，對三大運營商有較大的依賴，在議價上并不具有優(yōu)勢。

財報顯示，2018年，公司營業(yè)收入718.78億元，同比增長4.45%。營收增速相比于上一年的22.78%出現明顯下滑。

根據年度報告，這主要是由于公司于2018年年初與三家通信運營商修訂了先前商務定價協(xié)議的若干定價條款，降低鐵塔業(yè)務成本加成率并提高鐵塔業(yè)務共享折扣率。新的定價協(xié)議有效期為五年。

2019年一季度運營數據顯示，公司營業(yè)收入188.97億元，同比增長9.6%，增速有所提升，但仍為個位數增長。其中，塔類業(yè)務收入178.57億元，同比增長6.8%。

 變更折舊年限，推升利潤 

從財務數據來看，2018年，公司歸母凈利潤約26.5億元，同比增長36.39%。利潤增速要高于營收增速，這在很大程度上是受公司調整折舊年限的影響。

年度報告顯示，公司考慮到通信技術發(fā)展（如5G標準的實施）、政府新頒布對鐵塔站址場地保護的有利政策以及自建地面塔的質量及特性，為使自建地面塔固定資產會計折舊年限更加符合資產實際使用情況，公司重新評估了自建地面塔的預計可使用年限，決定將自建地面塔的預計可使用年限自2018年1月1日起由10年更改為20年。

根據公司給出的測算數據，假設以折舊年限自2017年1月1日變更進行模擬測算，公司2017年度自建地面塔折舊將由38.78億元減少至18.65億元，減少數額有約20億，已經超過公司同期歸母凈利潤水平?？梢?，此次調整對賬面利潤影響巨大。

折舊與攤銷是公司主要成本，在營業(yè)收入中占有較大的份額。調整折舊年限之后，折舊及攤銷在營收中的占比由2017年的47.5%下降至2018年的45.5%，下降了兩個百分點。

那么，5G背景下公司會面臨怎樣的機遇和挑戰(zhàn)？

 5G需要更密的宏站覆蓋，小基站或替代室分系統(tǒng) 

公開資料顯示：4G升級5G，由于技術標準不同，部分基站設備、天線等需要重新建設，鐵塔、光纜、電源、配套等可以繼續(xù)使用。

根據咨詢機構沙利文的報告，在5G網絡投入商用應用的初期，4G網絡將同5G網絡并存。通信運營商會優(yōu)先利用已裝載宏站的鐵塔站裝載5G基站，以提供5G網絡的基本覆蓋。由于速率及頻率的提高，5G信號的傳輸距離相較4G信號有所降低。相同環(huán)境下，相同功率的5G基站的單站址覆蓋半徑預計將遠低于4G基站。因此，通信運營商將需要更加密集的5G基站部署。

根據國信證券此前的研究報告，在完成目前4G覆蓋效果的目標下，保守估計，5G基站（宏基站）數量將會是現有4G基站數量的1.2-1.5倍。

中國鐵塔的發(fā)展依賴較高的資本開支，上市之前主要通過債務融資，負債規(guī)模較大。2017年底，公司總負債1951億，其中流動負債1500億，由此導致公司利息支出負擔較高。2018年，公司IPO募集資金凈額約470億元，經營活動產生的現金流量凈額約455.4億元，但現金及現金等價物仍減少30億元，除了資本性支出之外，主要就是用于償還債務。

在4G時代現有站址數量較能滿足市場需求，公司資本開支在2018年有所下降，加上股權融資、償還債務，公司資本結構有所改善，資產負債率由2017年的60.48%下降至2018年的42.76%。但進入5G時代，隨著基站建設需求增加，公司資本開支或將增加。

此外，5G網絡運行于較高頻段，傳統(tǒng)宏基站穿透能力減弱，小基站將用來彌補宏基站覆蓋不足的地方，比如室內覆蓋，而目前室內主要采用室分系統(tǒng)。室分業(yè)務是中國鐵塔除塔類業(yè)務之外的最大業(yè)務，該業(yè)務在2018年為公司貢獻營收約18.19億元。部分投資者擔憂，小基站會擠占室分系統(tǒng)的市場。

根據3GPP組織的規(guī)則，無線基站分為四類，分別是宏基站、微基站、皮基站和飛基站。其中，宏基站功率最大，覆蓋范圍最大；其他三類覆蓋范圍較小，為小基站。 

目前，通信設備廠商生產的小基站主要為皮基站。例如，華為的Lampsite、中興的Qcell、愛立信的RDS及Nokia的SmallCell都是屬于皮基站設備。（YYL）