2019年，私募行業(yè)終于等來了春天，無論是股票多頭私募、量化私募，還是價(jià)值投資、趨勢投資等各類策略的私募基金均百花齊放，收獲滿滿。轉(zhuǎn)眼就進(jìn)入2020年，他們對(duì)市場怎么看？2020年投資策略應(yīng)該如何制定？私募機(jī)構(gòu)應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)這些變化？

　　1月8日，第五屆中國金長江私募基金高峰論壇在上海舉行。清和泉資本董事長劉青山、重陽投資總裁王慶、景林資產(chǎn)董事總經(jīng)理田峰、盈峰資本總經(jīng)理蔣峰等四位專家對(duì)這個(gè)話題進(jìn)行深入了探討，由長江證券研究所所長徐春擔(dān)任圓桌論壇的主持。

　　話題一：2020年A股會(huì)延續(xù)二八分化嗎？

　　徐春首先拋出的問題是，2019年A股市場有明顯漲幅，但個(gè)股卻呈現(xiàn)二八分化，這種現(xiàn)象產(chǎn)生的原因是什么，以及分化會(huì)如何演繹？

　　劉青山表示，從以往的歷史規(guī)律來看，經(jīng)濟(jì)下行階段一定會(huì)體現(xiàn)特征就是行業(yè)之間和行業(yè)內(nèi)部分化比較明顯，行業(yè)集中度明顯提升，優(yōu)質(zhì)的龍頭企業(yè)的日子會(huì)好一點(diǎn)。展望2020年，上半年經(jīng)濟(jì)探底企穩(wěn)會(huì)比較明顯，在這種經(jīng)濟(jì)環(huán)境和預(yù)期之下，2020年的分化或會(huì)明顯的被扭轉(zhuǎn)過來，我們對(duì)2020年市場定調(diào)的關(guān)鍵詞和主題詞就是再平衡。

　　王慶認(rèn)為，去年今日展望未來時(shí)，我們對(duì)市場表現(xiàn)也比較樂觀，今年此時(shí)，我們?nèi)匀槐容^樂觀，但樂觀的理由不一。去年樂觀的理由是市場估值會(huì)擴(kuò)張，今年樂觀的一個(gè)理由是未來看不到大級(jí)別的負(fù)面因素也有階段性進(jìn)展，構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)估值提升的因素；第二點(diǎn)原因就是經(jīng)濟(jì)增速企穩(wěn)對(duì)上市公司業(yè)績形成驅(qū)動(dòng)力。

　　田峰認(rèn)為，把時(shí)間拉長，美股從上世紀(jì)80年代至2007年，中間經(jīng)歷了大的牛市、網(wǎng)絡(luò)泡沫以及后來的修復(fù)、2008年次貸危機(jī)之前，期間上漲的股票是25%，二八現(xiàn)象不是中短期的因素，而是長期因素。原因有兩點(diǎn)，自上而下看，隨著制度建設(shè)的完善，未來A股的長期牛市，慢牛行情有可能會(huì)出現(xiàn)的；自下往上看，從行業(yè)和企業(yè)層面來講，一些企業(yè)可以通過并購整合做大，一些企業(yè)利潤快速增長實(shí)現(xiàn)從大到強(qiáng)，整體來看，強(qiáng)者恒強(qiáng)將是長期現(xiàn)象。

　　蔣峰表示，分化有兩個(gè)層面的表現(xiàn)：一是行業(yè)分化突出，另一個(gè)是行業(yè)內(nèi)個(gè)股表現(xiàn)的分化突出。隨著A股定價(jià)效率提升，行業(yè)表現(xiàn)日趨分化是一種常態(tài)。對(duì)于著眼于長期的投資者，自然會(huì)很關(guān)心什么樣的行業(yè)能夠長期跑出超額收益來。我們做過一個(gè)比較分析，發(fā)現(xiàn)平均資本回報(bào)高的行業(yè)或者凈資產(chǎn)收益率高的行業(yè)跑出超額收益的“勝率”較高，累計(jì)超額收益則更明顯。

　　近年來，A股市場投資者結(jié)構(gòu)趨向機(jī)構(gòu)化的特征將進(jìn)一步強(qiáng)化這些分化，海外資金增配A股趨勢明顯。“消費(fèi)升級(jí)”和“產(chǎn)業(yè)升級(jí)”兩條投資主線已清晰可見，龍頭公司與非龍頭公司的分化非常明顯。中國在全球范圍中具有比較優(yōu)勢的企業(yè)，將吸引更多的機(jī)構(gòu)資金關(guān)注，表現(xiàn)只會(huì)越來越強(qiáng)。

　　話題二：2020年A股預(yù)期表現(xiàn)

　　徐春的第二個(gè)問題是，在剛剛過去的半個(gè)月，A股市場表現(xiàn)突出，滬指重新站上3000點(diǎn)，牛市聲音越來越多。如何看待新年A股整體走勢，應(yīng)寄以何種預(yù)期？

　　王慶認(rèn)為，從預(yù)期來講，2019年指數(shù)雖然漲了很多，但沒有牛市的氣氛，沒有賺錢效應(yīng)。2020年也許指數(shù)漲得不如19年多，但會(huì)有賺錢效應(yīng)。2020年應(yīng)該著眼于公司業(yè)績的成長，業(yè)績本身對(duì)股票的表現(xiàn)很重要，同時(shí)對(duì)未來股票市場的風(fēng)格也很重要。大家做投資理財(cái)可以樂觀一點(diǎn)，2020年或許體驗(yàn)不會(huì)差。

　　劉青山認(rèn)為，熊市必須有兩個(gè)條件，而且要同時(shí)具備，第一是要估值高、泡沫明顯，從估值來看，無論是從中國與全球進(jìn)行橫向?qū)Ρ?，還是歷史上縱向?qū)Ρ龋乐挡辉诟呶粎^(qū)間、泡沫不明顯；第二，流動(dòng)性緊縮。其實(shí)70%、80%的歸因分析都是估值觸動(dòng)流動(dòng)性急速的萎縮。2020年流動(dòng)性，至少看不到急劇緊縮的狀態(tài)。

　　“展望2020年我們主要有兩個(gè)結(jié)論，第一，看不到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、看不到熊市。第二，中國的產(chǎn)業(yè)多元化，14億人口龐大的消費(fèi)市場，又恰逢中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)。從政府到企業(yè)，從個(gè)人到投資機(jī)構(gòu)，在沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的背景之下，那一定至少有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。”劉青山說。

　　田峰認(rèn)為，2019年對(duì)金融機(jī)構(gòu)來說是豐收年，這一年公募、私募等機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)偏好提高，所持個(gè)股大都是2015、2016年下半年拿的，這些年來個(gè)股從估值偏低到合理，是價(jià)值發(fā)現(xiàn)的過程，2020年或許一些公司還有估值提升的空間，但一些公司已經(jīng)偏貴。我認(rèn)為港股里有很多公司有投資價(jià)值。整體來看，即使在估值不變的情況下，明年我們從二級(jí)市場賺取龍頭企業(yè)的盈利增長部分的錢，是有較大可能的。

　　蔣峰則認(rèn)為，2019年之所以能夠成為歷史排名第4位的收益率大年，首要原因在于起點(diǎn)較低。但經(jīng)過過去一年的上漲，目前上市公司整體估值水平已處于歷史中位數(shù)水平，流動(dòng)性變化存在著一定的不確定性，難以支持市場走出快牛走勢。

　　“2020年估值擴(kuò)張的驅(qū)動(dòng)力將有所減弱，更多需要依靠行業(yè)與公司的盈利增長來驅(qū)動(dòng)市場上漲。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，投資者應(yīng)適度降低對(duì)于收益率的預(yù)期，從長期來看，在全球利率仍處在低位的大背景下，核心資產(chǎn)的配置價(jià)值當(dāng)前仍高于類固收產(chǎn)品，家庭部門資產(chǎn)配置的重構(gòu)正在進(jìn)行中。所以也不能對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)的預(yù)期過度悲觀，至少結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)并不缺乏。”蔣峰說。

　　話題三：2020年關(guān)注哪些板塊

　　徐春的最后一個(gè)問題則是，各位私募大佬對(duì)今年A股市場有何確定性判斷？“漂亮50”(核心資產(chǎn)泡沫化)是否會(huì)在A股繼續(xù)演繹？

　　蔣峰認(rèn)為，2020年積極因素正在不斷增多，全球主要經(jīng)濟(jì)體可能進(jìn)入溫和復(fù)蘇的周期，企業(yè)盈利預(yù)期可能會(huì)趨于好轉(zhuǎn)，這是2020年市場運(yùn)行環(huán)境與去年顯著的區(qū)別。

　　“談到核心資產(chǎn)，我們根據(jù)自己的能力圈范圍確定了品牌消費(fèi)、先進(jìn)制造業(yè)、金融服務(wù)業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)、自然壟斷等幾個(gè)行業(yè)方向，從競爭格局、商業(yè)模式、競爭壁壘等多個(gè)角度篩選出勝率較高的優(yōu)秀企業(yè)作為主要研究覆蓋的方向。”蔣峰說。

　　蔣峰強(qiáng)調(diào)，價(jià)值投資的核心是要對(duì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行客觀的評(píng)估。核心資產(chǎn)的投資也需要有安全邊際，而非不計(jì)成本地“抱團(tuán)取暖”，未來還是需要在不同的市場圍繞著幾條投資主線，不斷地?cái)U(kuò)充可投資標(biāo)的，優(yōu)化投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益比。從這個(gè)意義上說，核心資產(chǎn)的范疇是動(dòng)態(tài)的，需要管理人不斷進(jìn)行優(yōu)化。

　　在劉青山看來，投資過程中通常會(huì)面臨各種各樣的困惑，如果對(duì)核心資產(chǎn)大家達(dá)成的共識(shí)就是長期有價(jià)值，短期可能偏貴，這就要取決于資金的性質(zhì)。如果是長期資金拿著核心資產(chǎn)，長期的收益率或非常可觀。

　　“從理論上來講，長期而言股價(jià)的漲幅就是ROE，符合這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，消費(fèi)類品牌可能是第一類。第二類是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，行業(yè)的需求可能沒有大的變化，但是行業(yè)的供給側(cè)已經(jīng)進(jìn)行了完整的改革，ROE高并且穩(wěn)定，PB便宜，這些都是全球的核心資產(chǎn)。”劉青山說。

　　王慶表示，我們討論市場確定性的時(shí)候，往往比較關(guān)注成長的確定性，但投資從來都是收益和風(fēng)險(xiǎn)的組合，所以我們更要關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)的確定性。

　　“一個(gè)標(biāo)的如果下行空間有限、上行空間打開的話，就是好標(biāo)的，從這個(gè)意義來講，2020年與經(jīng)濟(jì)景氣相關(guān)的行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)收益比更好，同時(shí)港股風(fēng)險(xiǎn)收益比較A股確定性更高。”

　　田峰對(duì)上述嘉賓觀點(diǎn)表示贊同，他補(bǔ)充到，這兩年大家講的比較多的標(biāo)的就是漂亮50(50家大市值企業(yè))核心資產(chǎn)，在歷史來看，如果從上世紀(jì)80年代至今堅(jiān)持30年持有漂亮50，其實(shí)是不賺錢的，雖然他們都是好公司。我們依據(jù)漂亮50做一個(gè)指數(shù)來看，動(dòng)態(tài)持有的效果可能更好。所以，假設(shè)市場中有一個(gè)共識(shí)，認(rèn)為買一些漂亮50的公司就可以高枕無憂的話，那就是很危險(xiǎn)的時(shí)候。

（文章來源：券商中國）