事件：2021年2月CPI同比為-0.2%，強于預期的-0.5%，PPI同比為1.7%，強于預期的1.5%。我們認為：

　　核心CPI觸底回升，拉動CPI超預期。2月CPI同比-0.2%，降幅較上月收窄0.1個百分點。其中，豬價同比下降14.9%，是CPI的主要拖累。雖然CPI仍為負值，但主要受到去年價格變動翹尾因素影響，拖累CPI約-1.8個百分點，新漲價因素則貢獻約1.6個百分點。核心CPI同比觸底回升，由上月下降0.3%轉(zhuǎn)為持平。拆分來看，受居民就地過年以及疫情緩解的影響，文娛消費需求明顯回暖。隨著城市就業(yè)的情況的好轉(zhuǎn)，居住分項也在持續(xù)好轉(zhuǎn)。但衣著、生活用品價格復蘇仍然較為滯后。

　　油價等大宗價格上漲推動PPI繼續(xù)回升。受益于國際油價和大宗價格的上漲，2月PPI同比為1.7%，漲幅較上月擴大1.4個百分點。但由于天氣轉(zhuǎn)暖及春節(jié)假期影響，供暖及工業(yè)用電需求減弱，PPI環(huán)比漲幅回落0.2個百分點。拆分工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)來看，上游采掘、原材料工業(yè)漲價最為明顯，環(huán)比漲價分別為2.8%、2.1%。但是，下游加工工業(yè)環(huán)比漲幅僅為0.4%。生活資料中，衣著、耐用品消費出廠價格仍然偏弱，這與CPI的衣著、生活用品相對應。這表明，當前上游價格的大幅上漲尚未傳導至下游。

　　往后看，CPI在豬價下跌中難有通脹。我們在《20210224-大宗商品漲了，什么時候起通脹？——從歷史經(jīng)驗看美國通脹的傳導》中曾提到本輪從大宗價格上漲再到美國核心通脹上升的時滯將會縮短，二季度美國核心PCE同比大概率突破2%。但是國內(nèi)CPI受豬價下跌影響，全年難有通脹。雖然近期非洲豬瘟再起，導致市場再次擔憂豬價后續(xù)走勢。但此次非洲豬瘟對生豬產(chǎn)能僅是階段性影響，預計中秋節(jié)前后可能受節(jié)前備貨需求影響，生豬現(xiàn)貨價格會再次上升至30元/千克，但總體均價仍遠低于去年同期。據(jù)我們估算，國內(nèi)CPI高點或在11月，約為2.5%。

　　大宗價格推動PPI上行，高點或在今年四季度。從PPI而言，隨著疫情緩解，全球跨境服務貿(mào)易的開放，油價將持續(xù)回升。假設地緣政治穩(wěn)定，WTI原油價格在年底達到70美元/桶，則PPI同比高點將在10月達到全年高點，約為5.8%。

　　風險提示：全球需求下滑；地緣政治風險

　　風險提示：全球需求下滑；地緣政治風險

（文章來源：王涵論宏觀）