2019年5月21日，深圳市翔豐華科技股份有限公司（簡稱“翔豐華”）披露IPO招股書，擬募集資金5億元，將用于30000噸高端石墨負極材料生產(chǎn)基地建設項目。這已是翔豐華最近三年第二次叩打上市的大門。

　　2016年9月30日，上市公司躍嶺股份(9.630, 0.88, 10.06%)曾計劃收購翔豐華100%股權(quán)，但在停牌數(shù)月后，收購計劃于2017年1月終止。躍嶺股份稱，由于近期國內(nèi)證券市場環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生較大變化，標的公司相關方對標的公司對接資本市場的方式產(chǎn)生了不同想法，公司決定終止此次重大資產(chǎn)重組。于是，翔豐華想“賣身”給上市公司的嘗試最終還是放棄了。

　　“被上市公司收購”的計劃終止了，翔豐華卻打起了“獨自上市”的主意。2017年10月，翔豐華開始獨立闖關IPO。但2018年3月，翔豐華終止審查撤回申請材料，第一次申請上市的嘗試宣告流產(chǎn)。

　　翔豐華如此著急地尋求上市之路，主要源于公司實在“差錢”。招股書顯示，2016年至2018年，翔豐華經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為-1072.06萬元、-1.09億元、-5501.37萬元，投資活動現(xiàn)金流分別為-4129.94萬元、-1.31億元、-2326.82萬元?，F(xiàn)金流連續(xù)3年為“負”，翔豐華有多“差錢”？

　　1  融資之急

　　已多次融資，股東多達19家

　　隨著生產(chǎn)規(guī)模快速擴張，翔豐華的凈利潤增速卻呈現(xiàn)增幅放緩跡象，現(xiàn)金流也連續(xù)3年為負。為此，翔豐華最近三年不斷進行上市的嘗試，希望從資本市場融到更多的資金。

　　2019年5月21日，翔豐華披露IPO招股書，擬募集資金5億元，將用于30000噸高端石墨負極材料生產(chǎn)基地建設項目。而這已是翔豐華最近三年第二次叩打上市的大門。

　　2016年9月30日，上市公司躍嶺股份曾計劃收購翔豐華100%股權(quán)，但在停牌數(shù)月后，收購計劃于2017年1月終止。躍嶺股份稱，由于近期國內(nèi)證券市場環(huán)境、政策等客觀情況發(fā)生較大變化，標的公司相關方對標的公司對接資本市場的方式產(chǎn)生了不同想法，公司決定終止此次重大資產(chǎn)重組。于是，翔豐華想“賣身”給上市公司的嘗試最終還是放棄了。

　　雖然“被上市公司收購”的計劃終止了，翔豐華卻打起了“獨自上市”的主意。2017年10月，翔豐華開始獨立闖關IPO。但2018年3月，翔豐華終止審查撤回申請材料，第一次申請上市的嘗試宣告流產(chǎn)。

　　招股書顯示，2009年成立的翔豐華，主要從事鋰離子電池負極材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是國內(nèi)先進的鋰電池負極材料供應商，主要產(chǎn)品分為天然石墨和人造石墨兩大類，產(chǎn)品應用于包括動力（電動交通工具，如新能源汽車、電動自行車等）、3C消費電子和工業(yè)儲能等鋰離子電池領域。2010年10月，周鵬偉聯(lián)合鐘英浩創(chuàng)業(yè)并收購翔豐華有限公司，從事鋰電負極材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。周鵬偉作為公司實際經(jīng)營管理的決策者，鐘英浩作為重要的財務投資人，同時成為公司的發(fā)行人控股股東和實際控制人。

　　截至本次招股書簽署日，周鵬偉持有翔豐華1562.08萬股，占總股本的20.8278%；鐘英浩持有翔豐華643.96萬股，占總股本的8.5862%。兩人合計持股29.4140%。本次發(fā)行成功后，周鵬偉的持股比例將降至15.6208%，鐘英浩的持股比例將降至6.4397%；兩人合計持股比例降至22.06%。

　　自周鵬偉、鐘英浩收購翔豐華后，公司已經(jīng)進行了數(shù)輪融資。2010年12月1日，翔豐華獲得點石投資800萬元投資，完成天使輪融資。2012年2月1日，武岳峰資本、啟迪創(chuàng)投向翔豐華投資1200萬元。2016年1月30日，天風天睿、清控銀杏向翔豐華投資。2016年3月14日，博匯源創(chuàng)投向翔豐華投資。

　　截至目前，翔豐華的股東多達19家，除了上述公司股東外，還包括眾誠致遠（深圳）創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、北京華創(chuàng)策聯(lián)創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）等十多個股東。

　　2  現(xiàn)金之惑

　　營收穩(wěn)步增長，現(xiàn)金流卻連續(xù)三年為負

　　翔豐華作為一家鋰電池負極材料研產(chǎn)銷企業(yè)，是多家上市公司的供應商，客戶包括比亞迪(47.900, -0.71, -1.46%)、寧德時代(68.060, 0.21, 0.31%)、鵬輝能源(17.220, 0.02, 0.12%)、南都電源(12.120, 0.12, 1.00%)、贛峰鋰業(yè)、多氟多(11.940, 0.16, 1.36%)、卡耐新能源、孚能科技等30多家公司。

　　最近幾年，翔豐華營業(yè)收入和凈利潤增幅都較大。2015年，翔豐華的鋰離子電池石墨負極材料出貨量3400多噸，實現(xiàn)銷售收入1.3億元；2016年產(chǎn)量增至7200多噸，銷售收入增加1億多。2016年至2018年，翔豐華營收分別為2.36億元、3.62億元、5.99億元，歸母凈利潤分別為4015.76萬元、5724.60萬元、6155.31萬元。

　　不過，最近兩年公司營收雖然延續(xù)高增長態(tài)勢，凈利潤增幅卻下降較快。2017年公司營收和凈利潤同比增幅分別為53.38%和42.5%，2018年營收和凈利潤同比增幅分別為65.45%和7.52%。

　　更令人擔憂的是，翔豐華在經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量已連續(xù)3年為負。2016年至2018年，翔豐華經(jīng)營活動現(xiàn)金流分別為-1072.06萬元、-1.09億元、-5501.37萬元，投資活動現(xiàn)金流分別為-4129.94萬元、-1.31億元、-2326.82萬元。

　　公司解釋稱，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與凈利潤相差較大，主要是報告期內(nèi)公司產(chǎn)銷規(guī)模快速擴大，應收賬款余額、存貨余額隨著營收增長而增加較多。另外，公司收付款較多采用票據(jù)結(jié)算，也導致經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較差。公司還表示，如果未來公司主要客戶不能按時結(jié)算或及時付款，將會影響公司的資金周轉(zhuǎn)及使用效率，從而給生產(chǎn)經(jīng)營帶來不利風險。

　　應收賬款維持高位，或是翔豐華“差錢”的一大原因。招股書顯示，2014年至2016年，公司年末應收賬款分別為6144.84萬元、8326.68萬元、1.07億元，占流動資產(chǎn)比重分別為71.73%、60.41%、50.78%。翔豐華表示，目前公司應收賬款逐年好轉(zhuǎn)，但不排除未來如果發(fā)生重大不利影響因素或突發(fā)事件，可能發(fā)生因應收賬款不能及時收回而形成壞賬的風險，從而對公司資金使用效率及經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

　　2017年和2018年，公司年末應收賬款凈額分別為2.17億元和2.27億元。其中，2018年末應收賬款及應收票據(jù)的凈額為5.68億元，占營收比例的94.75%。

　　3  后顧之憂

　　需求減少+成本上升，毛利率逐年下滑

　　翔豐華規(guī)模不斷擴大，營收穩(wěn)定增長，但暴露的隱憂不容忽視。

　　2017年版本的招股書顯示，翔豐華2014年至2016年，公司產(chǎn)品的綜合毛利率分別為37.76%、41.56%、39.05%，但2017年一季度綜合毛利率降至24.92%。公司稱，2017年1-3月毛利率下滑，是由于人造石墨產(chǎn)品毛利率大幅下降所致，主要是受新能源汽車補貼政策調(diào)整和春節(jié)因素影響，導致市場需求大幅萎縮，負極材料產(chǎn)品售價下跌。另外，受環(huán)保升級影響，鋼鐵行業(yè)電弧爐產(chǎn)能增加帶動石油焦原材料價格大幅上漲，也是毛利率大幅下滑另一大因素。

　　公司當時表示，一方面正在與客戶積極考慮提價，另一方面在加大天然石墨和人造石墨混合的負極材料供應力度，力求最大限度降低對盈利能力的不利影響。


　　但是，毛利率下滑情況并沒有出現(xiàn)很大好轉(zhuǎn)。公司2017年主營業(yè)務毛利率30.40%，同比下降8.65個百分點；2018年毛利率只有22.10%，同比進一步下降8.30個百分點。公司稱，報告期內(nèi)天然石墨毛利率持續(xù)下降，除了受新能源汽車財政補貼退坡影響，下游客戶要求降價壓力較大外，石油焦類原料價格高位盤整和初級石墨價格上漲也是另一個重要原因。

　　此外，公司的存貨余額逐年增長，也是一大隱憂。招股書顯示，2016年至2018年，公司年末存貨賬面價值分別為2704.90 萬元、8714.01萬元和1.97億元，占流動資產(chǎn)比重分別為11.86%、14.59%和24.01%。

　　招股書稱，公司采用以訂單生產(chǎn)為主的生產(chǎn)模式，根據(jù)客戶訂單需求提前安排采購、生產(chǎn)，并保持適當?shù)漠a(chǎn)成品庫存規(guī)模。如果未來下游動力鋰電池客戶因新能源汽車市場環(huán)境惡化，出現(xiàn)違約撤銷訂單，將會導致公司原材料積壓、在產(chǎn)品和產(chǎn)成品出現(xiàn)貶值；或者客戶生產(chǎn)經(jīng)營發(fā)生重大不利變化，進而無法執(zhí)行訂單，也可能導致公司存貨的可變現(xiàn)凈值降低。