據(jù)深圳證券交易所上市審核委員會(huì)2023年第82次審議會(huì)議公告公告，浙江信凱科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“信凱科技”）將于11月10日首發(fā)上會(huì)。信凱科技主要從事有機(jī)顏料等著色劑的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、銷(xiāo)售及服務(wù)，主要產(chǎn)品包括偶氮顏料、雜環(huán)顏料、酞菁顏料等。本次深交所主板IPO，信凱科技擬募集資金2.65億元人民幣用于研發(fā)中心及總部建設(shè)項(xiàng)目和償還銀行貸款項(xiàng)目。
作為一家從1996年就注冊(cè)成立的老牌顏料銷(xiāo)售企業(yè)，信凱科技似乎并沒(méi)有從時(shí)間歷練中彌補(bǔ)短板。
市場(chǎng)環(huán)境影響導(dǎo)致業(yè)績(jī)持續(xù)下滑
信凱科技銷(xiāo)售業(yè)務(wù)以出口為主，但業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)從2022年就初見(jiàn)端倪。招股書(shū)顯示，2022年末，信凱科技營(yíng)業(yè)收入為11.92億元，同比下降1.1%；凈利潤(rùn)為0.85億元，同比下降4.20%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為21.74%，下滑10.52%。
 
這一業(yè)績(jī)下滑幅度在2023年進(jìn)一步擴(kuò)大。2023年1-9月，信凱科技收入為7.93億元，同比下降15.91%，其中主營(yíng)業(yè)務(wù)銷(xiāo)售均價(jià)同比下降9.63%、銷(xiāo)量同比下降5.00%；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為0.80億元，同比下降13.02；凈利潤(rùn)為0.65億元，同比下降7.00%。
 
對(duì)此，信凱科技表示收入下降主要系受宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、國(guó)際地緣政治沖突等影響導(dǎo)致下游需求疲軟所致。此外，2018年以來(lái)，中美貿(mào)易摩擦升級(jí)，美國(guó)先后啟動(dòng)對(duì)原產(chǎn)于中國(guó)的產(chǎn)品加征10%、25%關(guān)稅，信凱科技銷(xiāo)往美國(guó)的顏料產(chǎn)品在美方加征關(guān)稅名單之列。綜上所看，未來(lái)信凱科技的業(yè)績(jī)可持續(xù)增長(zhǎng)有較大的不確定性。
產(chǎn)品貼牌銷(xiāo)售，供應(yīng)商或成最大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手
信凱科技主要經(jīng)營(yíng)模式是：獲取及分析客戶(hù)需求——產(chǎn)品開(kāi)發(fā)——供應(yīng)鏈管理——產(chǎn)品檢測(cè)及品質(zhì)控制——以自主品牌實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品銷(xiāo)售。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是找個(gè)工廠把客戶(hù)需要的顏料產(chǎn)品生產(chǎn)出來(lái)，然后貼上自己的牌子賣(mài)給客戶(hù)。從業(yè)20多年，信凱科技竟然沒(méi)有一條自己的生產(chǎn)線(xiàn)，這似乎有點(diǎn)說(shuō)不過(guò)去了？
或許是為了說(shuō)的過(guò)去，也可能是為了上市前的準(zhǔn)備，信凱科技安排了兩個(gè)生產(chǎn)基地建設(shè)。項(xiàng)目1：遼寧信凱建設(shè)項(xiàng)目，截至2023年9月末，正在進(jìn)行試生產(chǎn)，并預(yù)計(jì)于2023年末完成所有生產(chǎn)線(xiàn)的試生產(chǎn)驗(yàn)證；項(xiàng)目2：遼寧紫源建設(shè)項(xiàng)目，已基本完成主體建筑物的基建工作，預(yù)計(jì)2025年陸續(xù)開(kāi)始試生產(chǎn)和投產(chǎn)工作。不過(guò)，在正式投產(chǎn)前，誰(shuí)知道是不是資本畫(huà)的餅?zāi)兀?br />根據(jù)我國(guó)有機(jī)顏料供應(yīng)商規(guī)模劃分，第一類(lèi)收入規(guī)模在15億元以上的企業(yè)有百合花；第二類(lèi)收入規(guī)模在10億元至15億元之間，有雙樂(lè)股份、七彩化學(xué)和信凱科技等幾家企業(yè)；第三收入規(guī)模10億元以下，有聯(lián)合化學(xué)等近百家小型企業(yè)。信凱科技表示自己整合了上游供應(yīng)鏈資源，供應(yīng)資源包括瑞安寶源化工有限公司、百合花（603823.SH）、浙江勝達(dá)祥偉化工有限公司、七彩化學(xué)（300758.SZ）、溫州金源等國(guó)內(nèi)重要的有機(jī)顏料供應(yīng)商。報(bào)告期內(nèi)，信凱科技向前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比分別為64.49%、65.12%、65.65%和66.65%，偶氮顏料、雜環(huán)顏料、酞菁顏料等主要產(chǎn)品的前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比均超過(guò)80%。但是，這些供應(yīng)商或許也是自己最大的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。
從體量規(guī)模看，百合花遙屬于第一梯隊(duì)，信凱科技與雙樂(lè)股份、七彩化學(xué)相比也不占優(yōu)勢(shì)。
從業(yè)務(wù)上看，七彩化學(xué)、雙樂(lè)股份、聯(lián)合化學(xué)和信凱股份均存在境外客戶(hù)重疊情況。
 
從綜合毛利率上看，信凱科技綜合毛利率低于同行業(yè)可比公司平均值，原因?yàn)楣局饕獜氖掠袡C(jī)顏料的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、銷(xiāo)售及服務(wù)，暫不涉及生產(chǎn)環(huán)節(jié)。
 
 
銷(xiāo)售費(fèi)用率遙遙領(lǐng)先，研發(fā)費(fèi)用率不及同行可比公司零頭
值得注意的是，信凱科技報(bào)告期各期的銷(xiāo)售費(fèi)用率為3.62%、3.29%、3.69%、4.31%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司平均值1.72%、1.58%、1.64%、1.65%。主要原因是公司將較多資源投入到銷(xiāo)售服務(wù)環(huán)節(jié)，配備了較多銷(xiāo)售人員所致，銷(xiāo)售人員總體薪酬占比較高。 
 
而于此形成鮮明對(duì)比的是，信凱科技的各期研發(fā)費(fèi)用率僅為0.37%、0.34%、0.37%、0.51%，遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司平均值4.12%、4.52%、4.91%、4.81%，甚至沒(méi)達(dá)到一個(gè)零頭。信凱科技表示公司研發(fā)活動(dòng)主要集中于產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、檢測(cè)技術(shù)的研發(fā)等，公司研發(fā)特點(diǎn)與同行業(yè)可比公司存在較大差異。
由此可見(jiàn)，信凱科技的經(jīng)營(yíng)重心在營(yíng)銷(xiāo)上。
 
報(bào)告期內(nèi)，信凱科技暫未涉足生產(chǎn)環(huán)節(jié)，主要憑借產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、品質(zhì)管理及檢測(cè)能力，為客戶(hù)提供有機(jī)顏料產(chǎn)品及服務(wù)。因此在有機(jī)顏料領(lǐng)域，信凱科技角色更像是一個(gè)中間商，而不是生產(chǎn)者。然而招股書(shū)顯示，信凱科技本次擬募集資金1.65億用于研發(fā)中心及總部建設(shè)，1億用于償還銀行貸款，從而達(dá)到進(jìn)一步擴(kuò)大研發(fā)能力的需要。
信凱科技的研發(fā)費(fèi)用率投入本身就不足，現(xiàn)在又來(lái)打著加強(qiáng)研發(fā)能力的旗號(hào)建研發(fā)中心和總部，這似乎有點(diǎn)“割韭菜”的意味。
資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款相對(duì)較高，日常經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)增加
報(bào)告期各期末，信凱科技資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.99%、61.67%、52.88%、51.16%，，資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢(shì)，但仍顯著高于同行可比公司均值33.87%、28.51%、27.47%、26.39%。
報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為17,953.43萬(wàn)元、22,339.27萬(wàn)元、18,428.01萬(wàn)元、19,602.97萬(wàn)元，金額較大；應(yīng)收賬款賬面價(jià)值占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為26.60%、29.74%、27.49%、27.37%，占比較高。報(bào)告期內(nèi)，應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備的實(shí)際計(jì)提比例為5.04%、5.06%、5.00%、5.01%，高于同行業(yè)可比公司的平均水平。
 
由于信凱科技經(jīng)營(yíng)模式等原因，其存貨水平也較高。報(bào)告期各末，信凱科技存貨賬面價(jià)值分別為1.55億元、1.90億元、2.24億元和2.04億元，主要為庫(kù)存商品、在途物資和發(fā)出商品，其中庫(kù)存商品占比分別為70.89%、71.11%、66.20%和74.89%。
由于沒(méi)有自己的生產(chǎn)線(xiàn)，信凱科技需要采購(gòu)后才能進(jìn)行發(fā)貨，因此為保證日常經(jīng)營(yíng)效率，其存貨水平會(huì)相對(duì)較高，但同時(shí)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)也會(huì)更加敏感。例如，2022年末雜環(huán)顏料和酞菁顏料的占比有所增加，雜環(huán)顏料占比增加，主要原因?yàn)槠洳糠制贩N市場(chǎng)需求下滑，存貨周轉(zhuǎn)速度變慢；酞菁顏料占比增加，主要原因?yàn)樘碱伭献杂《炔少?gòu)較多，為應(yīng)對(duì)我國(guó)對(duì)印度酞菁顏料產(chǎn)品的反傾銷(xiāo)立案調(diào)查可能帶來(lái)的未來(lái)采購(gòu)不確定風(fēng)險(xiǎn)，增加了自印度采購(gòu)的酞菁顏料產(chǎn)品庫(kù)存。若未來(lái)受市場(chǎng)需求放緩、材料價(jià)格波動(dòng)、管理決策失誤等多方因素影響，將會(huì)給公司經(jīng)營(yíng)帶來(lái)重大不利影響。
盡管依靠中間商賺差價(jià)，信凱科技混到了有機(jī)顏料供應(yīng)商的第二梯隊(duì)，但是揭開(kāi)貼牌標(biāo)簽的背后，其商品本質(zhì)上還是幾大供應(yīng)商廠家所生產(chǎn)的。在既是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手又是合作伙伴的情況下，若信凱科技不能打造出一條屬于自己的產(chǎn)品生產(chǎn)線(xiàn)，未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的路并不好走。