2022年剛扭虧為盈的天星醫(yī)療，募資金額3倍于總資產(chǎn)，其中三分之一用于補(bǔ)充流動(dòng)資金

運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)是醫(yī)學(xué)與體育運(yùn)動(dòng)相結(jié)合的一門(mén)臨床應(yīng)用學(xué)科，主要診治與運(yùn)動(dòng)有關(guān)的骨與關(guān)節(jié)、肌肉、肌腱、軟骨等創(chuàng)傷。在體育運(yùn)動(dòng)更加具備科學(xué)化屬性的今天，人們不再僅關(guān)注運(yùn)動(dòng)員的比賽成績(jī)，更關(guān)注運(yùn)動(dòng)員的健康狀態(tài)和運(yùn)動(dòng)適應(yīng)性，這也使得運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)的重要性更加凸顯。

北京天星醫(yī)療股份有限公司（下稱(chēng)天星醫(yī)療）是一家運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)創(chuàng)新醫(yī)療(8.410, -0.03, -0.36%)器械企業(yè)，主要從事運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)植入物、有源設(shè)備及耗材以及手術(shù)工具的研發(fā)、生產(chǎn)與銷(xiāo)售，并為患者和醫(yī)生提供運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)整體臨床解決方案。

公司在2022年剛剛扭虧后便向上交所遞表，擬于科創(chuàng)板上市。據(jù)招股書(shū)披露，本次IPO公司擬募集資金10.92億元，其中4.4億元用于蘇州智慧工廠項(xiàng)目、2.19億元用于產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目、1.33億元用于營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目，剩余3億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

近日市場(chǎng)釋放的IPO最新聲音透露出從嚴(yán)從緊的大趨勢(shì)，于科創(chuàng)板而言，發(fā)審部門(mén)對(duì)連續(xù)虧損企業(yè)及小規(guī)模企業(yè)的問(wèn)詢(xún)將更加嚴(yán)格。天星醫(yī)療2022年剛剛扭虧為盈，且銷(xiāo)售費(fèi)用仍在上漲，整體營(yíng)收規(guī)模在行業(yè)可比公司中也不算高，這些正是收緊后IPO審核的重點(diǎn)。并且，此次IPO中，該公司募資金額接近總資產(chǎn)的3倍，并不缺少流動(dòng)資金的天星醫(yī)療將募資的1/3用于補(bǔ)充流動(dòng)性，如此募資能否通過(guò)監(jiān)管審核也存在很大不確定性。

銷(xiāo)售費(fèi)用攀升

招股書(shū)披露數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年（下稱(chēng)報(bào)告期）天星醫(yī)療分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2640.72萬(wàn)元、7301.3萬(wàn)元和1.48億元，呈持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，三年?duì)I收復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)136.72%。

雖然公司營(yíng)收快速增長(zhǎng)，但就其規(guī)模而言，該公司在行業(yè)中尚處下游位置。從天星醫(yī)療招股書(shū)中披露的已上市可比公司情況看，報(bào)告期內(nèi)，行業(yè)平均營(yíng)收規(guī)模分別為13.52億元、16.31億元和14.12億元，2020、2021年分別是天星醫(yī)療的約51倍和22倍，2022年隨著天星醫(yī)療營(yíng)收增長(zhǎng)，該比例下降至10倍左右。據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)數(shù)據(jù)顯示，2022年天星醫(yī)療的市占率僅有3%。

IPO最新會(huì)議政策中關(guān)于科創(chuàng)板明確指出，上市企業(yè)規(guī)模要和科創(chuàng)屬性綜合考慮，極具科創(chuàng)屬性的企業(yè)規(guī)?？梢赃m當(dāng)小些。但對(duì)于天星醫(yī)療來(lái)說(shuō)，證明其極具科創(chuàng)屬性似乎也不是一件容易的事情。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司收入主要來(lái)自于植入物、有源設(shè)備及耗材、手術(shù)工具和其他幾個(gè)部分，報(bào)告期內(nèi)，八成左右的收入均來(lái)自于植入物，其他幾個(gè)板塊對(duì)收入的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)低于運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)植入物。

利潤(rùn)方面，天星醫(yī)療在報(bào)告期內(nèi)基本處于虧損狀態(tài)，2020年和2021年累計(jì)虧損1.61億元左右，直到2022年?duì)I收大幅提升后才剛剛扭虧為盈，盈利4034.43萬(wàn)元。

公司盈利水平始終不高與其整體毛利率水平有一定的關(guān)系。報(bào)告期內(nèi)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為60.43%、68.68%和71.45%，其中植入物的毛利率是所有產(chǎn)品中最高的，同期分別為61.97%、71.75%和74.87%，這是決定公司毛利率水平的主要因素，而其他板塊毛利率水平基本在50%左右。即便毛利率水平呈上升趨勢(shì)，但該指標(biāo)在同業(yè)中仍不算高，2020年和2021年同業(yè)可比公司毛利率水平較天星醫(yī)療高出10個(gè)百分點(diǎn)左右。    

據(jù)招股書(shū)介紹，2021年，國(guó)家醫(yī)療保障局發(fā)布文件要求，2022年至2023年，將全面完成DRG/DIP付費(fèi)方式改革任務(wù)。隨著該政策的推行，受按病種結(jié)算標(biāo)準(zhǔn)化付費(fèi)的制約影響，高值醫(yī)用耗材的銷(xiāo)售價(jià)格和銷(xiāo)量存在下降的風(fēng)險(xiǎn)。天星醫(yī)療也表示，基于此政策，公司產(chǎn)品的銷(xiāo)售額和毛利率可能存在下降風(fēng)險(xiǎn)。

侵蝕公司利潤(rùn)的一個(gè)要素是銷(xiāo)售費(fèi)用，而這一點(diǎn)也是近期IPO對(duì)醫(yī)藥企業(yè)審核過(guò)程中重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)容。招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司的銷(xiāo)售費(fèi)用分別為1187.69萬(wàn)元、3658.62萬(wàn)元和3979.24萬(wàn)元，整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，占營(yíng)收比例分別為44.98%、50.11%和26.89%。也就是說(shuō)，2022年之前，公司一半左右的收入都拿去當(dāng)銷(xiāo)售費(fèi)用了。

其中，占比最大的是市場(chǎng)開(kāi)拓費(fèi)，報(bào)告期各期分別占銷(xiāo)售費(fèi)用的48.19%、33.91%和46.57%。據(jù)招股書(shū)披露，公司市場(chǎng)開(kāi)拓費(fèi)主要包括會(huì)議費(fèi)、配送服務(wù)費(fèi)等，會(huì)議費(fèi)則主要是公司參加或組織會(huì)議、會(huì)展、論壇等推廣活動(dòng)產(chǎn)生的相關(guān)費(fèi)用，而公司并未在招股書(shū)中披露會(huì)議費(fèi)的具體構(gòu)成及詳細(xì)費(fèi)用，這一情況或?qū)⒁鸨O(jiān)管問(wèn)詢(xún)。

天星醫(yī)療經(jīng)營(yíng)情況與同業(yè)可比公司比較情況    

募資合理性存疑

總體來(lái)看，天星醫(yī)療此番募資可謂大膽，一方面，截至2023年3月末，公司總資產(chǎn)僅有3.82億元，但是公司本次計(jì)劃募資金額高達(dá)10.92億元，幾乎多出了三個(gè)“自己”。

另一方面，報(bào)告期各期末公司賬面上貨幣資金金額分別為1768.46萬(wàn)元、2.02億元和2.73億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為28.99%、80.78%和88.10%。2023年3月末貨幣資金更是來(lái)到了2.93億元水平，占流動(dòng)資產(chǎn)的86.31%。從這個(gè)角度看，公司的流動(dòng)性尚好，似乎并不很缺錢(qián)。但是，本次募集資金中，公司擬將三分之一的錢(qián)用于補(bǔ)充流動(dòng)性，并且沒(méi)有進(jìn)一步說(shuō)明補(bǔ)流用途。如此募資計(jì)劃合理性和必要性都值得關(guān)注。

再看其他幾個(gè)方面的募資用途。在2.91億元的產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目中，用于研發(fā)人員的費(fèi)用接近1億元；在1.33億元的營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)項(xiàng)目中，亦有將近1億元用于薪酬與福利。如此來(lái)看，天星醫(yī)療的擬投項(xiàng)目似乎更像人力密集型項(xiàng)目，而非技術(shù)密集型。    

同時(shí)，公司股東通過(guò)一系列操作從天星醫(yī)療獲益不菲?！锻顿Y時(shí)報(bào)》研究員看到，天星醫(yī)療的創(chuàng)始人為董文興、聶洪鑫和陳灝，因看好運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)市場(chǎng)前景，三人于2017年合伙成立了天星醫(yī)療的前身天星有限，公司注冊(cè)資本為6363.63萬(wàn)元，其中聶洪鑫委托親屬聶為代其以貨幣認(rèn)繳出資3500萬(wàn)元，董文興以專(zhuān)有技術(shù)認(rèn)繳出資2227.27萬(wàn)元，陳灝則分別以貨幣、專(zhuān)有技術(shù)認(rèn)繳出資300萬(wàn)元、336.36萬(wàn)元，三人分別持股55%、35%、10%。

自2021年2月起，天星醫(yī)療開(kāi)始進(jìn)行頻繁的股權(quán)騰挪，而此番股權(quán)騰挪從最終控制權(quán)來(lái)看實(shí)為對(duì)董文興的股權(quán)激勵(lì)，且轉(zhuǎn)讓價(jià)格均為0元。若類(lèi)比同期股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格，股權(quán)激勵(lì)價(jià)值或超9000萬(wàn)元。

公司的另一位創(chuàng)始人聶洪鑫亦所獲頗多。在天星醫(yī)療歷次股權(quán)變動(dòng)過(guò)程中，聶洪鑫通過(guò)安吉連恩、安吉錦天鼎昊累計(jì)套現(xiàn)約4.9億元，IPO前夕又以低價(jià)套現(xiàn)累計(jì)約2.74億元。截至招股書(shū)披露日，聶洪鑫已經(jīng)變?yōu)楣镜诹蠊蓶|（安吉錦天鼎昊），持股比例不足5%。

此外，在2023年1月，即天星醫(yī)療遞表前不久，公司新增12名股東，包含4名增持股份的既有股東，存在突擊入股之嫌。