轉(zhuǎn)自：經(jīng)濟(jì)參考報(bào)

　　正在沖刺港股IPO的小菜園國(guó)際控股有限公司，是一家2021年10月注冊(cè)于開(kāi)曼群島的控股公司，其國(guó)內(nèi)主要運(yùn)營(yíng)主體為2013年6月成立的安徽小菜園餐飲管理有限責(zé)任公司（簡(jiǎn)稱“小菜園餐飲”，為方便表述，和小菜園國(guó)際控股有限公司統(tǒng)稱“小菜園”）。《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，深耕大眾便民中式餐飲的小菜園，最近兩三年業(yè)績(jī)逆勢(shì)增長(zhǎng)。不過(guò)，面對(duì)餐飲行業(yè)日益加劇的競(jìng)爭(zhēng)，小菜園招股書(shū)也專門揭示了快速擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)。

　　深耕便民中式餐飲掘金萬(wàn)億細(xì)分市場(chǎng)

　　據(jù)小菜園招股書(shū)披露，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展正在經(jīng)歷復(fù)雜而深刻的歷史性變化，快速發(fā)展的大眾便民中式餐飲市場(chǎng)迎合了廣大民眾剛性、日益增長(zhǎng)、追求“好吃不貴”的就餐需求，規(guī)模龐大且增長(zhǎng)潛力巨大，2022年市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)30244億元，是我國(guó)餐飲市場(chǎng)中規(guī)模最大的細(xì)分領(lǐng)域。

　　小菜園招股書(shū)援引的第三方機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，大眾便民中式餐飲市場(chǎng)規(guī)模于2022年至2027年將以11.4%的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)，2027年將達(dá)到51914億元。特別是，2022年0至50元客單價(jià)和50元至100元客單價(jià)大眾便民中式餐飲市場(chǎng)規(guī)模分別為11488億元和18756億元，預(yù)計(jì)至2027年分別達(dá)到19811億元和32103億元，均具有巨大規(guī)模體量。

　　據(jù)招股書(shū)披露，2022年，美國(guó)、日本的連鎖餐廳滲透率按收入貢獻(xiàn)計(jì)分別為58.4%及56.3%，遠(yuǎn)高于中國(guó)，中國(guó)在提高連鎖餐廳比率方面擁有巨大的未開(kāi)發(fā)潛力。小菜園認(rèn)為，當(dāng)前的市場(chǎng)格局及發(fā)展前景為公司的持續(xù)快速成長(zhǎng)提供了極為有利的外部環(huán)境和歷史性機(jī)遇。公司以前瞻性的戰(zhàn)略眼光果斷進(jìn)軍潛力巨大的大眾便民中式餐飲領(lǐng)域，并迅速打開(kāi)市場(chǎng)，奠定了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。

　　值得投資者關(guān)注的是，小菜園認(rèn)為，公司是快速發(fā)展的大眾便民中式餐飲領(lǐng)導(dǎo)者，以業(yè)務(wù)規(guī)模和增長(zhǎng)率計(jì)均居于業(yè)內(nèi)頂級(jí)行列。根據(jù)第三方咨詢機(jī)構(gòu)弗若斯特沙利文（北京）咨詢有限公司上海分公司的報(bào)告，按2023年前三季度的門店收入計(jì)，“小菜園”在客單價(jià)介乎50元至100元的中國(guó)大眾便民中式餐飲市場(chǎng)的所有品牌中排名第一。

　　小菜園表示，公司長(zhǎng)期堅(jiān)持以消費(fèi)者為中心，主打“母親的味道”和“親民的價(jià)格”，將“小菜園”打造成了廣受顧客認(rèn)可的中國(guó)百姓“家庭廚房”，成為中國(guó)大眾便民中式餐飲業(yè)集現(xiàn)代化、標(biāo)準(zhǔn)化、數(shù)字化、智能化、工業(yè)化餐飲于一身的典范。而從具體業(yè)務(wù)來(lái)看，小菜園采用直營(yíng)模式開(kāi)展業(yè)務(wù)，著力打造“線下堂食為主+在線外賣為輔+線下新零售同步發(fā)展”的全場(chǎng)景業(yè)務(wù)布局，實(shí)現(xiàn)“到店+到家”的全場(chǎng)景覆蓋。

　　談及未來(lái)發(fā)展目標(biāo)，小菜園表示，公司將進(jìn)一步打造成具有現(xiàn)代化科學(xué)管理體系的國(guó)際一流連鎖餐飲集團(tuán)，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)“有華人的地方就有小菜園”。

　　主要業(yè)績(jī)指標(biāo)逆勢(shì)大增外賣服務(wù)開(kāi)支年逾億元

　　值得注意的是，在招股書(shū)中，小菜園披露了餐飲市場(chǎng)受疫情影響的相關(guān)信息：疫情為我國(guó)餐飲行業(yè)帶來(lái)極大挑戰(zhàn)，由于COVID-19疫情，我國(guó)餐飲市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模于2020年及2022年有所下降，但預(yù)計(jì)將于2023年反彈。

　　出乎意料的是，小菜園往績(jī)記錄期間（即報(bào)告期，指2021年度、2022年度和2023年前三季度，下同）主要業(yè)績(jī)卻實(shí)現(xiàn)了超過(guò)行業(yè)水平的逆勢(shì)大增。小菜園稱，盡管受到COVID-19的影響，但COVID-19疫情并無(wú)對(duì)公司的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)或財(cái)務(wù)表現(xiàn)造成重大不利影響，公司仍然實(shí)現(xiàn)營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，“此不僅展示我們?cè)贑OVID-19疫情期間的經(jīng)營(yíng)韌性，亦突顯了我們?cè)谝咔楹髲?qiáng)勁的恢復(fù)能力”。

　　據(jù)招股書(shū)披露，2021年、2022年和2023年前三季度，小菜園營(yíng)收分別為26.46億元、32.14億元和34.29億元。其中，2023年前三季度營(yíng)收已超2022年全年，同比增速達(dá)41.6%。而凈利潤(rùn)方面，小菜園近年來(lái)的表現(xiàn)更為亮眼。報(bào)告期內(nèi)，小菜園分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)2.27億元、2.38億元和4.30億元。其中，2023年前三季度的凈利潤(rùn)已遠(yuǎn)超2022年全年，同比增速高達(dá)107.6%。此外，報(bào)告期各期，小菜園的毛利率分別為65.5%、66.1%和68.6%，呈持續(xù)攀升態(tài)勢(shì)。凈利潤(rùn)率也總體走高，報(bào)告期各期分別為8.6%、7.4%和12.5%。

　　從業(yè)務(wù)構(gòu)成來(lái)看，小菜園的收入主要由堂食和外賣兩部分構(gòu)成。堂食為公司主要收入來(lái)源，但近年來(lái)外賣收入增長(zhǎng)迅速。報(bào)告期各期，小菜園外賣收入分別約為4.1億元、10.3億元和10.79億元，目前已年入逾10億元。同期，“小菜園”門店外賣訂單數(shù)量分別為480萬(wàn)單、1380萬(wàn)單和1330萬(wàn)單，外賣單均消費(fèi)額分別為85.0元、74.5元和80.6元。

　　不過(guò)，記者注意到，伴隨著外賣收入的不斷增長(zhǎng)，小菜園除了支付一定的外賣平臺(tái)推廣服務(wù)費(fèi)外，還向在線餐飲外賣平臺(tái)支付了不菲的包括傭金及配送費(fèi)用等在內(nèi)的外賣服務(wù)開(kāi)支。據(jù)披露，報(bào)告期各期，小菜園的外賣服務(wù)開(kāi)支分別為0.74億元、1.85億元和1.88億元，占各期收入的比例分別為2.8%、5.8%和5.5%。

　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益加劇快速擴(kuò)張或存風(fēng)險(xiǎn)

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者注意到，在招股書(shū)中，小菜園坦言，“我們預(yù)計(jì)我們?cè)诳梢?jiàn)的未來(lái)將繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)。隨著我們的快速增長(zhǎng)，我們面臨持續(xù)快速擴(kuò)張的新挑戰(zhàn)”，該挑戰(zhàn)涉及食品安全及質(zhì)量管控、供應(yīng)鏈管理等涉及業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)的多個(gè)方面。

　　鑒于此，小菜園招股書(shū)專門揭示風(fēng)險(xiǎn)稱：“我們的運(yùn)營(yíng)涉及若干風(fēng)險(xiǎn)及不確定因素，其中部分非我們所能控制并可能影響閣下投資我們的決定等。”小菜園在招股書(shū)中羅列了公司面臨的部分主要風(fēng)險(xiǎn)：公司近年經(jīng)歷了快速擴(kuò)張，可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)和不確定性增加；公司不斷發(fā)展的經(jīng)營(yíng)體系可能無(wú)法有效應(yīng)對(duì)該等風(fēng)險(xiǎn)及不確定性；公司可能無(wú)法維持及提升現(xiàn)有門店的銷售及盈利能力等。

　　小菜園表示：“我們目前的擴(kuò)張計(jì)劃涉及比以往更快速的擴(kuò)張。我們無(wú)法保證我們將能按預(yù)期速度擴(kuò)張或有效管理我們的增長(zhǎng)……我們無(wú)法保證我們的管理體系在其演變過(guò)程中始終能滿足我們?cè)诓煌l(fā)展階段的需求。”

　　談及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，小菜園稱，我國(guó)餐飲業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)可能阻礙公司提升或保持收入及盈利能力。招股書(shū)進(jìn)一步指出，我國(guó)中餐市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，主要體現(xiàn)在食品質(zhì)量及穩(wěn)定性、價(jià)格、用餐氛圍及服務(wù)、優(yōu)質(zhì)食材的穩(wěn)定供應(yīng)以及員工是否符合資格等方面。而大眾便民中式餐飲市場(chǎng)的主要進(jìn)入壁壘包括品牌知名度、供應(yīng)鏈管理、食品安全合規(guī)性以及創(chuàng)新及技術(shù)投資。

　　為此，小菜園直言不諱：“我們的過(guò)往財(cái)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)并不代表未來(lái)表現(xiàn)，且我們可能無(wú)法實(shí)現(xiàn)及維持過(guò)往的收入盈利及利潤(rùn)率水平。我們的過(guò)往業(yè)績(jī)及增長(zhǎng)未必能反映我們未來(lái)的表現(xiàn)。我們的財(cái)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可能不符合公開(kāi)市場(chǎng)分析師或投資者的預(yù)期，而這可能導(dǎo)致我們股份的未來(lái)價(jià)格下跌。”此外，小菜園還指出，投資者不應(yīng)依賴公司的過(guò)往業(yè)績(jī)來(lái)預(yù)測(cè)公司的未來(lái)財(cái)務(wù)表現(xiàn)。

　　值得注意的是，小菜園在擴(kuò)張過(guò)程中，已致力于實(shí)行多品牌經(jīng)營(yíng)策略。在揭示“我們可能無(wú)法繼續(xù)成功開(kāi)發(fā)新品牌”風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，小菜園表示，公司于2023年開(kāi)始以“菜手”等其他品牌經(jīng)營(yíng)門店，正式涉足中式小區(qū)餐飲市場(chǎng)，以進(jìn)一步拓寬長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展基礎(chǔ)，逐步實(shí)現(xiàn)更加全面多元化的大眾便民綜合餐飲服務(wù)。但小菜園同時(shí)表示，公司無(wú)法保證新品牌將如預(yù)期獲得市場(chǎng)認(rèn)可，無(wú)法保證新品牌將與“小菜園”一樣適銷，也無(wú)法保證公司可能推出的任何新品牌將能夠產(chǎn)生正現(xiàn)金流量。

　　《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者同時(shí)注意到，在擴(kuò)張過(guò)程中，小菜園可能還將面臨員工成本高企等風(fēng)險(xiǎn)，而員工成本是小菜園除原材料及消耗品外較高的成本支出。報(bào)告期內(nèi)，該項(xiàng)支出分別高達(dá)8.32億元、9.70億元和10.08億元，分別占同期收入的31.44%、30.18%和29.39%。

　　業(yè)內(nèi)人士指出，餐飲企業(yè)普遍存在競(jìng)爭(zhēng)激烈、食品安全問(wèn)題頻發(fā)等風(fēng)險(xiǎn)，因此A股對(duì)餐飲企業(yè)上市申請(qǐng)一直較為審慎，一眾餐飲企業(yè)只得繞道香港謀求上市。但近年來(lái)擬赴港上市的不少餐飲企業(yè)如綠茶餐廳、鄉(xiāng)村基等均未能如愿。針對(duì)小菜園赴港IPO存在的相關(guān)問(wèn)題，《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》將持續(xù)予以關(guān)注。