永興，湖南郴州下轄縣，有中國銀都之稱，雖沒有銀礦但白銀及工藝銀產(chǎn)量卻占全國產(chǎn)量的1/4至1/3，回收冶煉金銀已有300多年歷史……

坐落于永興縣便江鎮(zhèn)的湖南晶訊光電股份(12.620, -0.09, -0.71%)有限公司（本文簡稱：“晶訊光電”或“發(fā)行人”），主要從事液晶顯示產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，為客戶提供高品質(zhì)、多元化的液晶顯示產(chǎn)品和服務(wù)方案。主要產(chǎn)品為單色液晶顯示屏、單色液晶顯示模組、彩色液晶顯示模組。

本次晶訊光電擬于深交所主板公開發(fā)行股票數(shù)量不低于2,234.00萬股，募資5億元，主要用于觸控顯示模組及智慧顯示屏生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，保薦人為中信建投(25.650, -0.16, -0.62%)，審計(jì)機(jī)構(gòu)為天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

估值之家通過研究發(fā)行人招股書、問詢函回復(fù)等公開資料發(fā)現(xiàn)，發(fā)行人身處在一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)激烈的低附加值行業(yè)，包括毛利率、營業(yè)收入在內(nèi)的諸多財(cái)務(wù)信息可靠性存在一定的疑問。

一、身處低附加值行業(yè)，盈利能力可能不樂觀

發(fā)行人目前主要業(yè)務(wù)有三塊：第一塊是單色液晶顯示屏產(chǎn)銷業(yè)務(wù)，第二塊是以自產(chǎn)單色液晶顯示屏為基礎(chǔ)通過添加以附件方式形成的單色液晶顯示模組產(chǎn)銷業(yè)務(wù)，第三塊是外購彩色液晶屏分割并添加附件方式形成的彩色液晶顯示模組產(chǎn)銷業(yè)務(wù)。

以最近一年數(shù)據(jù)看，發(fā)行人單色液晶顯示屏收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例約為55%，單色液晶顯示模組比例約為30%，彩色液晶顯示模組比例約為15%。前兩者合計(jì)占比約為85%，由此可見，發(fā)行人不折不扣是一家以生產(chǎn)單色液晶顯示屏業(yè)務(wù)為主業(yè)的企業(yè)。

據(jù)招股書披露，LCD產(chǎn)品自20世紀(jì)60年代首次面世以來，液晶在顯示領(lǐng)域的應(yīng)用已經(jīng)超過半個(gè)世紀(jì)，經(jīng)歷不斷的技術(shù)升級(jí)以及工藝改進(jìn)后，目前單色液晶顯示技術(shù)已經(jīng)發(fā)展至相對(duì)成熟的階段。

結(jié)合實(shí)際，也即液晶顯示技術(shù)經(jīng)過了60年發(fā)展，已經(jīng)歷了簡單的單色液晶顯示到復(fù)雜的TFT彩色液晶顯示的技術(shù)迭代，這個(gè)迭代的時(shí)間已超過20年，國內(nèi)TFT彩色液晶顯示的龍頭企業(yè)當(dāng)屬京東方，甚至國際主流先進(jìn)的顯示器廠商已經(jīng)切入OLED顯示技術(shù)進(jìn)行了技術(shù)迭代，以三星為代表的AMOLED顯示技術(shù)在蘋果手機(jī)上的應(yīng)用，意味著一旦OLED顯示技術(shù)的發(fā)展成熟將形成對(duì)TFT彩色液晶顯示的技術(shù)替代，更不用說發(fā)行人這種還是TFT彩色液晶顯示的上一代技術(shù)產(chǎn)品，其技術(shù)含量不高，但因其低成本、功能單一而應(yīng)用于簡單信息顯示的場(chǎng)景，其應(yīng)用場(chǎng)景也非常有限，比如計(jì)算器、空調(diào)遙控器、電動(dòng)自行車充電器及碼表等方面的應(yīng)用。

發(fā)行人披露的兩代液晶顯示技術(shù)的技術(shù)特點(diǎn)如下圖所示：

上圖中的前三行是單色液晶顯示技術(shù)，也是發(fā)行人的主要產(chǎn)品采用的技術(shù)，最后一行的TFT彩色液晶顯示技術(shù)即是現(xiàn)在我們用得最多見得也是最多的，比如計(jì)算機(jī)、液晶電視及消費(fèi)類電子產(chǎn)品如手機(jī)顯示屏等，當(dāng)然發(fā)行人也有15%的TFT彩色液晶顯示屏銷售業(yè)務(wù)，只不過是發(fā)行人并無能力生產(chǎn)TFT彩色液晶顯示屏，是依賴外購進(jìn)行分切在添加附件的方式形成產(chǎn)品收入，不具有核心技術(shù)和競(jìng)爭(zhēng)力，所以本文我們不做重點(diǎn)討論。

至于發(fā)行人主營的單色液晶顯示屏因其技術(shù)含量低、顯示功能及應(yīng)用場(chǎng)景簡單的特點(diǎn)，導(dǎo)致發(fā)行人的單色液晶顯示屏生產(chǎn)屬于低附加值行業(yè)，其盈利能力可能不樂觀。關(guān)于這一點(diǎn)在招股書中也有相關(guān)披露：“單色液晶顯示產(chǎn)品各應(yīng)用領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手眾多……”

發(fā)行人處于低附加值行業(yè)，如何盈利呢？我們知道，毛利低的產(chǎn)品可以量取勝，發(fā)行人的確也是這么說的，關(guān)于發(fā)行人以量取勝是招股書中的相關(guān)多處表述為：“公司單色液晶顯示產(chǎn)品銷量連續(xù)三年位居全國第一，在全球亦位居領(lǐng)先水平”、“從競(jìng)爭(zhēng)格局看，在從事單色液晶顯示產(chǎn)品的代表性上市公司中，2020年至2022年，晶訊光電單色液晶顯示產(chǎn)品銷量排名第一。”、“考慮到全球液晶面板產(chǎn)能的一半以上集中在中國大陸地區(qū)，公司單色液晶顯示產(chǎn)品市場(chǎng)地位在全球也位居領(lǐng)先水平。”從這些表述來看，發(fā)行人非常想把自己塑造成一家行業(yè)內(nèi)的龍頭和寶藏公司。

發(fā)行人如此表述，盈利來源量的問題解決了，但并未解決盈利來源質(zhì)的問題，也即毛利率的問題。

據(jù)招股書發(fā)行人披露主要盈利能力是這樣的：“……液晶顯示下游應(yīng)用需求不斷拓展，多樣化、個(gè)性化、定制化特征更加突出，擁有批量供貨能力、快速響應(yīng)能力是企業(yè)獲得優(yōu)質(zhì)訂單的必要前提。”

也就是說發(fā)行人靠快速響應(yīng)的服務(wù)能力賺的高利潤（至于上述解釋中的批量供貨能力對(duì)應(yīng)量的問題，上文我們已經(jīng)說過了），而不是技術(shù)、品牌、差異化甚至產(chǎn)品或成本競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)一步印證發(fā)行人的盈利能力可能不那么樂觀。

招股書同時(shí)顯示：對(duì)于低附加值的產(chǎn)業(yè)，隨著東南亞國家相關(guān)配套及技術(shù)的提升，發(fā)行人將面臨來自東南亞國家相關(guān)生產(chǎn)加工企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。

發(fā)行人的單色液晶產(chǎn)品本身處于被TFT彩色液晶顯示屏的技術(shù)淘汰階段，說屬于夕陽行業(yè)可能也并不過分，因?yàn)閲H上并沒有以單色液晶顯示屏為主業(yè)的知名公司。同時(shí)有信息顯示，在信息顯示領(lǐng)域也有很多小眾顯示技術(shù)廣受市場(chǎng)歡迎，其中最主要的有三種：PMOLED，硅基OLED，以及電子紙。這些小眾顯示技術(shù)產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于醫(yī)療健康、家居應(yīng)用、商超零售、消費(fèi)電子、車載工控、穿戴產(chǎn)品、安全產(chǎn)品等多個(gè)下游領(lǐng)域，對(duì)發(fā)行人的產(chǎn)品形成一定的替代威脅。

以上我們可以得知，從產(chǎn)業(yè)端和外部信息分析來看，無論從產(chǎn)品技術(shù)角度還是市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)角度，發(fā)行人都處在一個(gè)低附加值的行業(yè)，發(fā)行人的盈利能力可能堪憂，但招股書披露的綜合毛利率情況卻并非如此。

二、高毛利率非常顯眼

發(fā)行人披露的綜合毛利率與可比公司對(duì)比情況如下表所示：

單位：%

從上表我們可以看到，發(fā)行人的綜合毛利率高于行業(yè)平均值，且越接近報(bào)告期末高出的值越大。分項(xiàng)來看在2020年-2021年只低于駿成科技(43.560, -0.44, -1.00%)，在2022年則上升為行業(yè)內(nèi)最高，2023年上半年又行業(yè)內(nèi)次高。

發(fā)行人作為一家非上市公司，毛利率跑贏行業(yè)內(nèi)一眾代表性的且資源相對(duì)比較豐富的上市公司，發(fā)行人的盈利能力“不一般”，但發(fā)行人盈利能力到底強(qiáng)在哪里，招股書中也并沒有道出真正理由來。

如果說僅憑快速響應(yīng)能力就能獲得如此高的毛利率，可比上市公司難道會(huì)缺少快速響應(yīng)能力？且依據(jù)發(fā)行人的回復(fù)深交所的第一輪問詢函（以下簡稱：“一復(fù)”）顯示，可比公司并不是像發(fā)行人這樣以毛利率相對(duì)低的單色液晶顯示屏為主要收入來源的，以此對(duì)比發(fā)行人高毛利率更顯得沒有道理，發(fā)行人高毛利率可能是水中望月。

1.報(bào)告期初業(yè)務(wù)發(fā)展突然發(fā)力

發(fā)行人如此高的毛利率是否異常，我們先從發(fā)行人的業(yè)務(wù)成長歷程來看，發(fā)行人披露的自設(shè)立以來主營業(yè)務(wù)、主要產(chǎn)品或服務(wù)、主要經(jīng)營模式的演變情況具體如下圖所示：

從上圖可以看到，發(fā)行人自2010年成立直到2017年并無本質(zhì)性的變化，在2018-2020年才開始了大動(dòng)作的突進(jìn)，而且這個(gè)大動(dòng)作的末年2020年剛好是本次報(bào)告期內(nèi)的第一年，也是發(fā)行人招股書在宣稱銷量行業(yè)第一的開始年份，同時(shí)毛利率也是行業(yè)第二的年份。發(fā)行人不發(fā)力則已，一發(fā)力就銷量行業(yè)第一甚至世界第一，毛利率第二，在行業(yè)沒有重大利好的因素下，發(fā)行人乘的是什么風(fēng)、如何破的浪也就不好說了。

2.液晶顯示模組售價(jià)異常

我們?cè)購氖杖胝急燃s為30%的單色液晶顯示模組（以下簡稱：“單色模組”）來看發(fā)行人高毛利率問題，發(fā)行人披露的主要產(chǎn)品銷售價(jià)格變動(dòng)情況如下表所示：

單位：元/片

上表標(biāo)黃的行是單色模組的報(bào)告期內(nèi)平均價(jià)格，經(jīng)計(jì)算得知該平均價(jià)格是上表第一行單色液晶顯示屏（以下簡稱：“顯示屏”）價(jià)格的6-9倍（最低價(jià)與最低價(jià)比，最高價(jià)與最高價(jià)比），據(jù)招股書披露，單色模組是在使用自產(chǎn)顯示屏的基礎(chǔ)上，增加了一個(gè)驅(qū)動(dòng)IC和一條FPC軟排線所產(chǎn)，就添加這兩個(gè)組件而言，論附加值應(yīng)該也不會(huì)很高，但售價(jià)卻翻了6-9倍，在翻如此多倍數(shù)的情況下單色模組售價(jià)就顯得過高，單色模組收入可能存在虛增問題，而且單色模組產(chǎn)品占收入比約為30%，所以理論上模組是驅(qū)動(dòng)發(fā)行人綜合毛利率走高的重要因素。

然而從招股書披露的分產(chǎn)品別的毛利率情況來，情況又不是這樣的，招股書顯示單色模組的毛利率并不比顯示屏的高很多，甚至2020年的毛利率反而不如顯示屏的高，發(fā)行人披露主營業(yè)務(wù)毛利率情況如下表所示：

從上表可見，2020年度單色模組的毛利率僅為23.59%，低于顯示屏26.34%的毛利率，2021年-2023年上半年分別僅高出4.44%、8.57%以及5.08%的絕對(duì)額，與上述單色模組價(jià)格是驅(qū)動(dòng)發(fā)行人綜合毛利率高的結(jié)論并不相符。

由此可見發(fā)行人的單色模組成本也可能存在問題，此問題也表現(xiàn)在招股書中并未像顯示屏一樣，在分產(chǎn)品毛利率分析章節(jié)中具體披露單色模組料、工、費(fèi)成本的變動(dòng)情況，甚至招股書中也沒有披露分產(chǎn)品的料、工、費(fèi)構(gòu)成的營業(yè)成本數(shù)據(jù)。

3.專利與同行相比絕對(duì)劣勢(shì)

再次我們從技術(shù)端分析發(fā)行人如此高的毛利率是否合理，發(fā)行人披露的2022年末、2023年6月末，專利數(shù)量與可比公司的比較情況，如下表所示：

單位：項(xiàng)

從上表可見，發(fā)行人專利數(shù)連行業(yè)平均值一半都不到，而且比上述任何一家可比公司都少，可以說是處于山谷位置，和綜合毛利率處于行業(yè)山峰位置截然不同，從專利端來看，發(fā)行人的高毛利率或許根本就沒有技術(shù)上的支撐。

4.銷售費(fèi)用率可比最高

與發(fā)行人毛利率行業(yè)山峰不相符的還有銷售費(fèi)用占比的不符之處，發(fā)行人披露的銷售費(fèi)用占營業(yè)收入比例與同行業(yè)可比公司比較如下：

單位：%

從上表可以看到，發(fā)行人的銷售費(fèi)用率不但超過行業(yè)平均值不少（具體而言高出行業(yè)平均值比例約為50%），而且比任何一家可比公司都高。在毛利率優(yōu)秀于幾乎所有同行情況下，卻要付出更高的銷售成本，付出的不是一般高而且是要高出一半左右，從銷售費(fèi)用率角度看，發(fā)行人的高毛利率并不能占住腳。

毛利率過高可能伴隨營業(yè)收入過高問題，收入過高一般又與虛增營業(yè)收入有關(guān)，而與發(fā)行人高毛利率相伴相生的還有收入可能異常虛增問題

三、營業(yè)收入真實(shí)性存疑

虛增營業(yè)收入，一直是上市公司進(jìn)行利潤操縱的首選方式。發(fā)行人的營業(yè)收入也表現(xiàn)出相當(dāng)?shù)奶撛鲔E象。

1.外銷收入增長及占比呈現(xiàn)規(guī)律性

發(fā)行人披露的內(nèi)、外銷收入構(gòu)成情況如下表所示：

單位：億元

上表顯示的外銷收入金額呈現(xiàn)出一定的規(guī)律性：發(fā)行人2020年-2022年的外銷收入分別為2.14億元、3.36億元以及4.32億元，從整數(shù)億上來看，發(fā)行人2020年-2022年外銷收入就是分別為2、3、4億元，每年大概1個(gè)億左右的增長額，規(guī)律性稍顯隱蔽。

上表除了外銷收入呈現(xiàn)規(guī)律性外，上表中的外銷收入占總營業(yè)收入的比例也呈現(xiàn)一定的規(guī)律性，當(dāng)然也同樣表現(xiàn)為一定的隱蔽性：2020年-2022年外銷收入占比分別為38.14%、45.32%及54.44%，同樣取整十位數(shù)的話，占比就分別為30%、40%及50%，同樣也是3、4、5的遞增規(guī)律變化。所以說發(fā)行人的外銷收入及占比呈現(xiàn)規(guī)律性變化，外銷收入首先呈現(xiàn)異常。

此外發(fā)行人的營業(yè)收入呈一定隱蔽度的規(guī)律性還體現(xiàn)在對(duì)技術(shù)服務(wù)商的收入上，招股書中對(duì)技術(shù)服務(wù)服務(wù)商的解釋為：“技術(shù)服務(wù)商主要根據(jù)其終端產(chǎn)品生產(chǎn)廠商的需求，向發(fā)行人定制所需的液晶顯示屏及顯示模組。境外終端客戶在采購的時(shí)候?yàn)榱斯?jié)約溝通成本及管理成本，需要專業(yè)的技術(shù)服務(wù)商介入。技術(shù)服務(wù)商模式在公司所處行業(yè)中廣泛存在，屬于行業(yè)慣例。”

技術(shù)服務(wù)商這個(gè)名詞，按照發(fā)行人的解釋我們可以理解為“國際中間商”的意思，其本身用不上發(fā)行人產(chǎn)品，而是為終端客戶架橋鋪路作用，因此我們也可以將其定義為貿(mào)易商，甚至是國際貿(mào)易商。

但發(fā)行人的技術(shù)服務(wù)商與一般國內(nèi)銷售給國內(nèi)貿(mào)易商稍稍不同的是，發(fā)行人的境外銷售絕大多數(shù)銷售給了國際貿(mào)易商，叫技術(shù)服務(wù)商也好，叫國際貿(mào)易商也罷，無論名字怎么叫，究其本質(zhì)還是貿(mào)易商，既然是貿(mào)易商盡管其具有國際屬性，仍然需要我們關(guān)注。

發(fā)行人披露的對(duì)技術(shù)服務(wù)商2020年-2023年上半年的營業(yè)收入，分別為14,796.21萬元、21,875.63萬元、29,323.46萬元以及11,985.19萬元，我們仔細(xì)分析前三年的數(shù)據(jù)就會(huì)發(fā)現(xiàn)，幾乎是每年規(guī)律性增加7,000萬元左右，人為安排跡象雖然有點(diǎn)隱蔽，但在估值之家看來還是相當(dāng)明顯，發(fā)行人的營業(yè)收入進(jìn)一步存在虛增可能性，考慮到這些技術(shù)服務(wù)商多為境外客戶，進(jìn)一步強(qiáng)化了發(fā)行人外銷收入真實(shí)性存在疑點(diǎn)。

與發(fā)行人的外銷收入以及對(duì)應(yīng)外銷的技術(shù)服務(wù)商收入存在的虛增可能性相對(duì)應(yīng)的是，發(fā)行人的具有相當(dāng)強(qiáng)的外銷收入“創(chuàng)造能力”。

首先發(fā)行人僅有一家控股子公司叫訊揚(yáng)國際貿(mào)易有限公司（直接就叫國際貿(mào)易公司），和上述技術(shù)服務(wù)商的本質(zhì)基本一致，而且這家公司位于香港且成立于2015年，只從事液晶顯示板及其它電子產(chǎn)品銷售；貨物及技術(shù)進(jìn)出口。香港作為自由港此為第一大便利。

其次發(fā)行人的三名聯(lián)合控制人中，第一、二大股東均具有中國香港身份，詳見下圖所示：

上圖中的第一大股東陳益民持有發(fā)行人20.41%股份，第二大股東李淦倫持有發(fā)行人16.75%股份（此二人聯(lián)合第三大股東賀術(shù)春持股的15.99%，構(gòu)成一致行動(dòng)人）。所以理論上說發(fā)行人在香港有唯一子公司以及前兩大股東具有中國香港身份，為發(fā)行人虛增出口收入提供了相當(dāng)?shù)谋憷麠l件。當(dāng)然還有第四大股東許群華不但具有中國香港身份，且還在報(bào)告期內(nèi)注銷了一家香港實(shí)業(yè)公司，更為可疑（這個(gè)緊接下文有提及）。

結(jié)合證監(jiān)會(huì)查處的出口銷售收入造假的多個(gè)上市公司財(cái)務(wù)造假案來看，在發(fā)行人前四大股東中有三個(gè)具有中國香港身份，我們?cè)俳Y(jié)合發(fā)行人外銷收入的其他異常，不能排除發(fā)行人同樣虛增出口銷售收入的可能。

2.報(bào)告期內(nèi)大量關(guān)聯(lián)公司注銷

招股書中披露的報(bào)告期內(nèi)注銷的關(guān)聯(lián)公司情況，如下圖所示：

從上圖可以看到，報(bào)告期內(nèi)發(fā)行人曾存在17家關(guān)聯(lián)方注銷或退出關(guān)聯(lián)關(guān)系，其中關(guān)聯(lián)公司就有15家，其中有8家關(guān)聯(lián)公司注銷，這8家中又有7家均在2022年度注銷，還有一家于2021年注銷，是什么原因?qū)е玛P(guān)聯(lián)公司在報(bào)告期最后完整年度才注銷，招股書沒有披露原因。而且這些注銷的關(guān)聯(lián)公司從名稱上看其中就有7家直接和發(fā)行人的主業(yè)能夠相關(guān)。

值得我們額外關(guān)注的是，上表第6家的華創(chuàng)華創(chuàng)實(shí)業(yè)（香港）有限公司在2021年的注銷，首先這是家香港公司，在發(fā)行人外銷收入異常的情況下，這家關(guān)聯(lián)公司可能脫離不了干系，然后就是這家公司的實(shí)控人許群華是發(fā)行人第四大股東，持有發(fā)行人11.19%的股份，僅次于上文所述的陳益民、李淦倫、賀術(shù)春這三位一致行動(dòng)人（也即實(shí)控人），屬于第四大股東。

3.應(yīng)收賬款過于干凈

關(guān)于應(yīng)收賬款招股書中披露：“報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬齡結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，賬齡在1年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占比均在99.98%以上。公司主要客戶具有良好的商業(yè)信譽(yù)及支付能力，公司應(yīng)收賬款回收情況良好，不存在重大收款風(fēng)險(xiǎn)。”

上述1年內(nèi)應(yīng)收賬款占比99.98%，幾乎是100%的情況下，超過1年的應(yīng)收賬款也幾乎沒有多少了，是的，發(fā)行人只有1年以內(nèi)以及1-2年的應(yīng)收賬款，不存在超過兩年的應(yīng)收賬款。

另外發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)核銷的壞賬準(zhǔn)備如下表所示：

單位：萬元

發(fā)行人三年半的時(shí)間內(nèi)僅發(fā)生過8.55萬元的壞賬損失，相比發(fā)行人該三年半期間內(nèi)總計(jì)24.89億元的銷售額而言，直接可以忽略不計(jì)。也就是說發(fā)行人三年半內(nèi)銷售24.89億元，沒有超2年的應(yīng)收賬款，也幾乎沒有壞賬損失，估值之家在這里不說發(fā)行人是如何強(qiáng)悍、經(jīng)營管控能力如此之強(qiáng)，估值之家就說如此干凈到一塵不染的應(yīng)收賬款，和發(fā)行人招股書中披露的：“單色液晶顯示產(chǎn)品各應(yīng)用領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手眾多，可能面臨產(chǎn)能過剩及市場(chǎng)替代風(fēng)險(xiǎn)”的行業(yè)表述及產(chǎn)品的技術(shù)定位能否相符或匹配，以及發(fā)行人的核心競(jìng)爭(zhēng)力是否支持發(fā)行人做到如此極致的應(yīng)收賬款管理水平。

綜上所述，發(fā)行人的外銷收入以及外銷收入占比以及對(duì)技術(shù)服務(wù)商收入呈現(xiàn)一定的規(guī)律性，發(fā)行人部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也存在類似的問題。

四、部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)規(guī)律性增加等異常情形

招股書中的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)質(zhì)量基本能代表招股書的整體質(zhì)量。發(fā)行人異常的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示其招股書質(zhì)量堪憂。

1.部分財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在規(guī)律性增加問題

估值之家整理出發(fā)行人財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中呈現(xiàn)一定規(guī)律性的，主要表現(xiàn)下兩個(gè)數(shù)據(jù)上，具體如下表所示：

單位：萬元、元/股

上表第一行資產(chǎn)總額數(shù)據(jù)中，我們可以看到2020年-2022年的整億數(shù)為5、6、7，自然數(shù)增長規(guī)律明顯；

上表第二行綜合收益總額數(shù)據(jù)中，我們可以看到2020年-2022年每年規(guī)律性增加3,000萬元左右；

由于上表第二行綜合收益總額數(shù)據(jù)呈規(guī)律性增加，在總股數(shù)不變的情況下，上表第三行基本每股收益數(shù)據(jù)中，我們也可以看到2020年-2022年每年規(guī)律性增加0.4元左右。

資產(chǎn)總額是資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)，其規(guī)律性增加可能說明發(fā)行人資產(chǎn)負(fù)債表在報(bào)告期內(nèi)經(jīng)歷了總體的謀劃，而綜合收益總額是利潤表數(shù)據(jù)，綜合收益總額規(guī)律性增加則可能說明發(fā)行人的利潤表在報(bào)告期內(nèi)經(jīng)歷了通篇籌劃，發(fā)行人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可靠性存在較大疑慮。

2.應(yīng)收出口退稅款和應(yīng)交增值稅余額矛盾

發(fā)行人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能存在問題，還表現(xiàn)的增值稅的可能異常上，發(fā)行人披露的應(yīng)收出口退稅款如下表所示：

單位：萬元

從上表可見，發(fā)行人報(bào)告期內(nèi)每期末都有應(yīng)收出口退稅款，總體來說除2022年末接近150萬元外，基本維持在50萬元左右，表現(xiàn)也是相當(dāng)穩(wěn)定，與上述資產(chǎn)總額數(shù)據(jù)等幾乎等額遞增有異曲同工的穩(wěn)定之“妙”。

同時(shí)發(fā)行人披露的的應(yīng)交稅費(fèi)構(gòu)成情況，具體如下表所示：

單位：萬元

上表最后一行可以看到，發(fā)行人2020年末應(yīng)交增值稅為0，2021年末位10.41萬元，2022年35.07萬元，理論上說應(yīng)收出口退稅款余額和應(yīng)交增值稅余額不能在報(bào)告期末同時(shí)存在，因?yàn)榇嬖趹?yīng)收出口退稅款即意味著該月進(jìn)項(xiàng)稅有留抵可以退，而應(yīng)交增值稅有余額則說明不存在進(jìn)項(xiàng)稅有留抵的，在發(fā)行人境內(nèi)沒有并表子公司的情況下（僅有一家上文提及的香港子公司），此二者在同一法人實(shí)體中不能同時(shí)存在，所以發(fā)行人近三期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在邏輯矛盾問題（2020年末應(yīng)交增值稅余額為0則應(yīng)該屬正常），進(jìn)一步說明發(fā)行人的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能存在問題，從而導(dǎo)致招股書質(zhì)量不高。

3.大量的擔(dān)保卻沒有借款負(fù)債

招股書中披露了實(shí)控人等為發(fā)行人向中行、建行以及光大銀行(2.870, -0.02, -0.69%)進(jìn)行了大量的債務(wù)擔(dān)保明細(xì)，具體如下表所示：

單位：萬元

從上表加總可知，實(shí)控人等為發(fā)行人向上述三家銀行總共提供了2.19億元的債務(wù)擔(dān)保，而且這些擔(dān)保還在有效期內(nèi)，然而很奇怪的是：估值之家仔細(xì)查閱了發(fā)行人的資產(chǎn)負(fù)債表，卻沒有發(fā)現(xiàn)發(fā)行人對(duì)銀行有一分錢的欠債，發(fā)行人每個(gè)報(bào)告期末的長、短期負(fù)債余額均為0。

實(shí)在是看不懂既然發(fā)行人沒有銀行欠款，實(shí)控人等又為何給發(fā)行人進(jìn)行高額負(fù)債擔(dān)保，反過來說就是，發(fā)行人有大量的銀行債務(wù)擔(dān)保，為何報(bào)表上卻沒有負(fù)債反映？是發(fā)行人每到期末就將銀行貸款結(jié)清，還是實(shí)控人等沒事找事在發(fā)行人沒有銀行貸款的情況下，非要和銀行簽訂大額擔(dān)保合同，還是發(fā)行人報(bào)表數(shù)據(jù)存在重大遺漏的可能性，我們不得而知……

五、產(chǎn)能數(shù)據(jù)可能是巨大謎局

發(fā)行人除了上述財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常外，其產(chǎn)能數(shù)據(jù)也存在讓人很難看懂的地方，招股書中披露的產(chǎn)能及產(chǎn)能利用率情況，具體如下表所示：

單位：萬片

如果上表中的產(chǎn)量數(shù)據(jù)，帶小數(shù)點(diǎn)我們能夠理解，因?yàn)闀?huì)計(jì)核算中的在產(chǎn)品成本核算時(shí)有種約當(dāng)產(chǎn)量法，此種方法下在產(chǎn)品數(shù)量折合產(chǎn)成品數(shù)量帶小數(shù)點(diǎn)屬正常，但上表中的產(chǎn)能數(shù)據(jù)也帶小數(shù)點(diǎn)就徹底讓人看不懂了，產(chǎn)能數(shù)據(jù)本來就是估計(jì)數(shù)，為什么發(fā)行人的產(chǎn)能估計(jì)數(shù)能估計(jì)到小數(shù)點(diǎn)后兩位如此精確，既估計(jì)又精確，這是很明顯的矛盾，是不是發(fā)行人在產(chǎn)能估計(jì)上有些敷衍甚至缺少合理性。

除了上述產(chǎn)能估計(jì)精確到帶小數(shù)點(diǎn)外，發(fā)行人也沒有在招股書中披露產(chǎn)能估計(jì)所采用的計(jì)算方法和假設(shè)條件，然而更奇怪的是發(fā)行人產(chǎn)能計(jì)量單位居然是（萬）片，平常人都知道顯示屏有大有小，最小的發(fā)行人單片售價(jià)僅0.85元，而大的類似小米家用電視能達(dá)到100英寸，手機(jī)屏幕常見的為5-6英寸左右，筆記本電腦屏幕一般15英寸左右，僅就發(fā)行人本身而言單色液晶顯示屏單片最高售價(jià)4.87元，是最低售價(jià)的0.85元的約6倍，我們不好說其面積也相差6倍，但將大小不同的產(chǎn)品統(tǒng)一按件數(shù)計(jì)量肯定是缺乏可比性。

按常理來說，顯示屏的計(jì)量單位應(yīng)該是面積，而不是數(shù)量。關(guān)于此點(diǎn)，發(fā)行人在一復(fù)中關(guān)于“液晶顯示行業(yè)的發(fā)展歷史、主要技術(shù)路線、終端應(yīng)用領(lǐng)域，論述液晶顯示行業(yè)尤其是發(fā)行人所處的細(xì)分領(lǐng)域的發(fā)展趨勢(shì)”時(shí)，就有提到：“根據(jù)CINNOResearch數(shù)據(jù)，2022年中國大陸LCD產(chǎn)能2.34億平方米，占全球LCD產(chǎn)能約70%。”此處第三方研究機(jī)構(gòu)就液晶顯示屏產(chǎn)能數(shù)據(jù)的計(jì)量單位就是面積單位-平方米，而不是發(fā)行人所采用的件，因?yàn)榧写笮?，缺乏科學(xué)性。

所以發(fā)行人在關(guān)鍵的產(chǎn)能產(chǎn)量的計(jì)量單位使用上就顯得十分不合常理，發(fā)行人在產(chǎn)能問題上存在故意混淆視聽的可能，因?yàn)楫a(chǎn)能緊張是募資擴(kuò)產(chǎn)以及成功上市的關(guān)鍵因素之一。

當(dāng)然對(duì)于發(fā)行人產(chǎn)能可能存在造假的問題，深交所也關(guān)注到了，在首輪問詢函中就有問詢發(fā)行人關(guān)于“說明產(chǎn)品產(chǎn)能的影響因素、測(cè)算依據(jù)、測(cè)算過程及合理性”問題，然而遺憾的是發(fā)行人對(duì)此問題的回復(fù)說明也顯得十分霧里看花，只是說“影響產(chǎn)品產(chǎn)能的因素包括液晶顯示生產(chǎn)設(shè)備單位時(shí)間產(chǎn)能、生產(chǎn)時(shí)間及設(shè)備數(shù)量。在計(jì)算產(chǎn)能時(shí)，公司以生產(chǎn)設(shè)備每天產(chǎn)能為基礎(chǔ)，根據(jù)公司的生產(chǎn)經(jīng)營實(shí)際情況，以扣除節(jié)假日、正常檢修保養(yǎng)時(shí)間的可工作天數(shù)進(jìn)行測(cè)算。”這和沒說基本沒有兩樣。

按上述發(fā)行人產(chǎn)能計(jì)算的回復(fù)，發(fā)行人應(yīng)該披露相關(guān)生產(chǎn)設(shè)備情況吧，但也非常遺憾的是甚至發(fā)行人在招股書中居然沒有像其他IPO企業(yè)一樣披露主要生產(chǎn)設(shè)備情況以及成新率等數(shù)據(jù)，招股書中也沒有信息顯示發(fā)行人申請(qǐng)了披露豁免，所以我們無從推斷發(fā)行人的真實(shí)產(chǎn)能情況。

但是發(fā)行人在一復(fù)中回復(fù)深交所關(guān)于“說明機(jī)器設(shè)備的構(gòu)成、用途、凈值、成新率、折舊及減值準(zhǔn)備計(jì)提情況等,與同行業(yè)可比公司是否存在差異及原因，是否滿足現(xiàn)有生產(chǎn)需求，是否與業(yè)績規(guī)模相匹配……”問題時(shí)，有披露機(jī)器設(shè)備的相關(guān)情況，具體如下圖所示：

然而還同樣遺憾的是，我們?nèi)匀豢床怀霭l(fā)行人上述哪些設(shè)備是構(gòu)成發(fā)行人產(chǎn)能的關(guān)鍵設(shè)備，發(fā)行人在關(guān)鍵設(shè)備及產(chǎn)能確定上始終語焉不詳，反而又能精確計(jì)算出年產(chǎn)能小數(shù)點(diǎn)后兩位，可以說絲毫沒有道理也完全自相矛盾。

一個(gè)合理的推測(cè)是，發(fā)行人所處低附加值的勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)（這點(diǎn)從發(fā)行人2021年和2022年員工離職率分別為53.95%和45.78%也能得到部分印證），可能本身就沒有關(guān)鍵設(shè)備也無明顯的產(chǎn)能瓶頸，進(jìn)而無法合理估算出產(chǎn)能數(shù)據(jù)。

但以發(fā)行人披露的液晶屏制造流程來看，發(fā)行人如有產(chǎn)能瓶頸，則應(yīng)該是在絲印的網(wǎng)板制作或蝕刻制程上，但該兩類制程的產(chǎn)能緊張不至于導(dǎo)致發(fā)行人需要1.22億元生產(chǎn)線的主要募投項(xiàng)目，而且該兩制程所涉及的設(shè)備價(jià)值也并不高，同時(shí)也沒有數(shù)據(jù)顯示發(fā)行人是自產(chǎn)網(wǎng)板，所以在多重影響因素疊加之下才會(huì)導(dǎo)致發(fā)行人在產(chǎn)能數(shù)據(jù)及主要設(shè)備披露上不得要領(lǐng)，其實(shí)質(zhì)可能是發(fā)行人根本無法真實(shí)披露其產(chǎn)能實(shí)際情況。

綜上所述：晶訊光電處于低附加值、技術(shù)落后、勞動(dòng)密集型甚至可能面臨淘汰的產(chǎn)業(yè)，卻表現(xiàn)出毛利率行業(yè)頂峰的異常，而外銷收入及占比的規(guī)律性變化，表明存在為了上市而虛增營業(yè)收入的可能性；在產(chǎn)能數(shù)據(jù)披露上采取了混淆視聽的處理方式，令產(chǎn)能利用率等影響IPO募投項(xiàng)目的關(guān)鍵數(shù)據(jù)好似霧里看花、真實(shí)性存疑。