來源：人民網(wǎng)(10.450, -0.12, -1.14%)

　　在2021年赴港上市無果后，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱“燕之屋”）將上市目標投向A股資本市場并提交了招股書，擬登陸上交所主板。

　　今年4月22日，中國證監(jiān)會就燕之屋首次公開發(fā)行股票的申請文件提出反饋意見，要求說明57個問題。5月9日，燕之屋更新了招股說明書，但并未完全就上述證監(jiān)會提出的問題進行解答。另外，燕之屋在此次IPO之前的一系列關(guān)聯(lián)收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓以及董事長個人的負債情況，也讓各界對這只 “燕窩第一股”備加關(guān)注。

　　營銷撐起的“業(yè)績”

　　通過招股書可知，燕之屋主營燕窩產(chǎn)品，包括即食燕窩、鮮燉燕窩、干燕窩及其他燕窩衍生產(chǎn)品。2019年至2021年，燕之屋營收分別為9.51億元、12.99億元和14.99億元，年均復(fù)合增速25.5%；對應(yīng)凈利潤分別為0.79億元、1.22億元和1.72億元。

　　同時，招股書顯示，2019年至2021年，燕之屋銷售費用分別約為 3.08億元、3.17億元和 3.91億元。若不考慮新收入準則將為履行銷售合同發(fā)生的運費、耗材費、電商平臺傭金作為履約成本計入營業(yè)成本的影響，燕之屋 2020 年以及 2021 年銷售費用分別為 3.83億元、4.51億元，報告期內(nèi)銷售費用率分別為 32.40%、29.50%和 30.08%。對應(yīng)的研發(fā)費用則分別為0.19億元、0.18億元、0.19億元。

　　2019年-2021年燕之屋銷售費用明細。單位：萬元 來源：燕之屋招股書

　　此外，燕之屋大額銷售費用主要支出在廣告宣傳上，引起社會關(guān)注。以2021年為例，燕之屋廣告宣傳費用約2.67億元，占總銷售費用比例為68.37%。

　　證監(jiān)會在對招股書的反饋意見中表示，燕之屋先前的代言人劉嘉玲宣稱，其保養(yǎng)秘訣是“吃燕窩只選燕之屋碗燕”，稱自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”；在一些宣傳燕之屋燕窩的廣告中也寫到，清朝的皇帝因食用燕窩而長壽，慈禧太后也靠燕窩進行滋補，使得太后年過六旬容顏依舊……要求燕之屋具體列表說明：關(guān)于燕窩的營養(yǎng)價值介紹等相關(guān)材料、數(shù)據(jù)來源，是否有權(quán)威出處，是否存在虛假宣傳等合規(guī)風(fēng)險等，公司是否因此受到行政處罰。

　　但燕之屋在更新的招股書中，并沒有對此做出解答。

　　此外，燕之屋進行產(chǎn)品研發(fā)和生產(chǎn)的主要平臺廈門市燕之屋絲濃食品有限公司。據(jù)食品生產(chǎn)許可獲證企業(yè)信息查詢平臺顯示，廈門市燕之屋絲濃食品有限公司持有的是食品生產(chǎn)許可證，食品生產(chǎn)類別為：罐頭；飲料。

　　燕之屋研發(fā)了燕窩粽子與燕窩月餅。招股書顯示，后者是由第三方上海訣麒國際貿(mào)易有限公司代工生產(chǎn)。據(jù)企查查顯示，上海訣麒國際貿(mào)易有限公司是一家化妝品產(chǎn)銷商，產(chǎn)品有面膜、唇蜜、蛋白飲。

　　高價關(guān)聯(lián)收購與商譽風(fēng)險

　　成立于2014年10月31日的燕之屋，此次IPO引起監(jiān)管關(guān)注的還有其錯綜復(fù)雜的關(guān)聯(lián)收購、收購關(guān)聯(lián)企業(yè)過程中評估結(jié)果的公允性，以及關(guān)聯(lián)收購帶來的商譽減值風(fēng)險。

　　2021年6月-9月間，燕之屋收購了哈爾濱市金燕薈商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“哈爾濱金燕薈”）、長春市金燕薈商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“長春金燕薈”）、北京天飛燕商貿(mào)有限責(zé)任公司（以下簡稱“北京天飛燕”）和太原市吉祥燕商貿(mào)有限公司（以下簡稱“太原吉祥燕”）各自55%的股權(quán)。招股書顯示，截止到本招股書出具日，燕之屋已完成對北京天飛燕、長春金燕薈、哈爾濱金燕薈和太原吉祥燕的收購，假設(shè)報告期初北京、長春、哈爾濱和太原為發(fā)行人直營市場，燕之屋各期關(guān)聯(lián)交易的比例為 8.64%、6.96%和 7.79%。

　　其中，北京天飛燕成立于2021年3月22日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為193.2萬，凈利潤為93.2萬，燕之屋收購花了3267萬。

　　長春金燕薈成立于2021年3月19日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為149.6萬，凈利潤為49.6萬，燕之屋收購花了1606萬。

　　哈爾濱金燕薈成立于2021年3月16日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為194.4萬，凈利潤94.4萬，燕之屋收購花了1837萬。

　　太原吉祥燕成立于2021年5月20日，2021年上半年的凈資產(chǎn)為61.43萬，凈利潤虧損8.83萬，燕之屋收購花了1254萬。

　　值得關(guān)注的是，上述企業(yè)注冊時間集中在2021年的3月至5月期間。在收購之前，燕之屋實控人之一鄭文濱及其妻子薛鳳英管理著燕之屋哈爾濱、長春、北京地區(qū)的產(chǎn)品經(jīng)銷業(yè)務(wù)，燕之屋另一位實控人李有泉管理著太原地區(qū)的產(chǎn)品經(jīng)銷業(yè)務(wù)。雖然上述企業(yè)凈資產(chǎn)總額為598.63萬元，但燕之屋的收購總估值達1.45億元。

　　通過收購關(guān)聯(lián)方經(jīng)銷商的方式，燕之屋降低了關(guān)聯(lián)交易占各期營業(yè)收入的比重。招股書顯示，報告期內(nèi)，燕之屋向關(guān)聯(lián)方銷售金額分別為 16774.33 萬元、16609.82 萬元 和 16757.60 萬元，占各期營業(yè)收入的比例分別為 17.65%、12.79%和 11.18%。

　　燕之屋實控人之一鄭文濱的妻子薛鳳英，除了是上述被收購的北京天飛燕的實控人之外，還是北京中大百誠堂生物科技有限公司的實控人，并是燕之屋的持股人之一。據(jù)招股書顯示，北京中大百誠堂生物科技有限公司及其關(guān)聯(lián)公司目前也是燕之屋的第二大客戶。

　　燕之屋的經(jīng)銷商同時又是公司的股東、實控人及親屬等，引起了證監(jiān)會對利益輸送、定價公允性、業(yè)務(wù)真實性等問題的密切關(guān)注。證監(jiān)會在反饋意見中要求說明燕之屋進行上述控股權(quán)收購的原因、合理性和收購時以門店為主體進行模擬合并所依據(jù)的財務(wù)數(shù)據(jù)，并說明各門店、商場專柜會計核算基礎(chǔ)和內(nèi)部控制情況；同時結(jié)合收購的定價依據(jù)、相關(guān)資產(chǎn)評估的主要方法、評估結(jié)果、評估增值的合理性等，補充說明被收購企業(yè)評估結(jié)果是否反映其公允價值，是否存在可能減值而未充分計提的資產(chǎn)項目，收購后形成的商譽是否存在可能減值而未充分計提，交易定價是否存在損害發(fā)行人利益的情況。

　　對此，燕之屋在更新版的招股書中稱，為避免同業(yè)競爭、減少關(guān)聯(lián)交易進行關(guān)聯(lián)收購，收購價格根據(jù)天津中聯(lián)資產(chǎn)評估有限責(zé)任公司的評估作價確定，但并未直接言明被收購企業(yè)評估結(jié)果是否反映其公允價值。

　　此外，收購哈爾濱金燕薈、長春金燕薈、北京天飛燕也給燕之屋造成商譽減值風(fēng)險。招股書顯示，截至 2021 年 6 月 30 日，燕之屋商譽的賬面價值為 6415.44 萬元，占報告期末歸屬于母公司股東權(quán)益的比例為 23.01%。

　　一名券商內(nèi)部人士告訴人民網(wǎng)財經(jīng)，商譽是企業(yè)整體價值的組成部分，簡單來說，公司收購資產(chǎn)時支付對價與標的凈資產(chǎn)公允價值之間的差額形成商譽。同時，按照《企業(yè)會計準則》，企業(yè)合并、收購所形成的商譽，至少應(yīng)當在每年年度終了進行減值測試。如果減值測試顯示，資產(chǎn)組確實發(fā)生了減值，那么商譽整體確認減值。這個減值測試在業(yè)績承諾期過了之后依然有效。

　　“因為標的公司經(jīng)營的不確定性，如果商譽過高，溢價收購來的公司可能會導(dǎo)致合并報表之后的總資產(chǎn)減值。”該券商人士說，資產(chǎn)減值意味著現(xiàn)時資產(chǎn)預(yù)計給企業(yè)帶來的經(jīng)濟利益比原來入賬時所預(yù)計的要低，此外商譽的變化將影響企業(yè)的資產(chǎn)負債表和利潤表，利潤表中“商譽減值”記錄在“資產(chǎn)減值損失”下，將直接帶來企業(yè)利潤的減少。

　　換言之，燕之屋通過溢價收購的關(guān)聯(lián)企業(yè)北京天飛燕、長春金燕薈、哈爾濱金燕薈和太原吉祥燕，一旦經(jīng)營出現(xiàn)不確定性，燕之屋由收購形成的商譽或?qū)p值，減值的數(shù)值會在燕之屋的利潤表中體現(xiàn)出來。

　　燕之屋招股書顯示，2021 年末，燕之屋商譽金額為 7516.46 萬元，同期凈利潤為17177.59萬元。招股書認為，若未來宏觀經(jīng)濟、市場條件、產(chǎn)業(yè)政策或其他不可抗力等外部因素發(fā)生重大不利變化，導(dǎo)致被收購公司經(jīng)營業(yè)績下降，可能使燕之屋面臨商譽減值的風(fēng)險。

　　對賭回購與創(chuàng)始人個人債務(wù)風(fēng)險

　　燕之屋的前身廈門燕之屋生物工程發(fā)展有限公司（以下簡稱“燕之屋有限”）在2020年計劃IPO之前，頻繁進行了一系列的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和增資，并存在多處對賭協(xié)議。歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資的價格公允性、合理性，以及對賭協(xié)議潛在的風(fēng)險受到社會關(guān)注。

　　比如，2020年9月18日，鄭文濱將燕之屋有限7.91%股權(quán)以0元價格轉(zhuǎn)讓給付煜。10月19日，廈門市雙丹馬實業(yè)發(fā)展有限公司（以下簡稱“雙丹馬”）將燕之屋1%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給廈門火炬產(chǎn)業(yè)發(fā)展股權(quán)投資基金有限公司（以下簡稱“火炬投資”），交易價格1000萬元；27日，雙丹馬將燕之屋有限1%的股權(quán)，以 1800.00 萬元的價格轉(zhuǎn)讓給福州天壹同創(chuàng)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“天壹同創(chuàng)”） ，同時雙丹馬還將燕之屋2.7%、2%股權(quán)以0元的價格分別轉(zhuǎn)讓給黃進成、黃文小。

　　2020年10月27日，福建陽明康怡生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“陽明康怡”）將燕之屋1%、1.25%、0.5%、0.5%、0.25%分別轉(zhuǎn)讓給曾煥容、師濤、吳俊杰、張青、肖雯，交易價格分別為1800萬元、2250萬元、900萬元、900萬元、450萬元。

　　值得關(guān)注的是，此后燕之屋進行了兩次增資。2020年12月燕之屋整體變更為此次的上市主體股份有限公司，并啟動增資，向員工持股平臺廈門金燕騰飛股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“金燕騰飛”）發(fā)行164.71萬股股份，發(fā)行價格12元/股，募集1970萬元，后者持股比例為1.93%。2021年6月，薛鳳英以12元/股對燕之屋增資2070萬元，實現(xiàn)持股1.99%。

　　證監(jiān)會在對招股書的反饋意見中表示，火炬投資、天壹同創(chuàng)受讓燕之屋股權(quán)分別是12元/注冊資本、21.6元/注冊資本，而金燕騰飛、薛鳳英對燕之屋增資均為12元/股，要求燕之屋說明上述增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的確認方式及公允性，相鄰增資或股份轉(zhuǎn)讓價格是否存在重大差異以及歷次增資或股權(quán)轉(zhuǎn)讓是否適用《企業(yè)會計準則—股份支付》。

　　燕之屋在更新版招股書中表示，火炬投資受讓燕之屋有限股權(quán)時未按照國資監(jiān)管相關(guān)規(guī)定履行資產(chǎn)評估及評估備案程序，存在程序瑕疵。而此前的招股書并沒有闡明相關(guān)事項，也未就資產(chǎn)評估等程序進行說明。

　　除了程序問題外，光耀天祥、弘燕投資、陽明康怡等投資機構(gòu)在受讓燕之屋股權(quán)時，與雙丹馬、燕之屋創(chuàng)始人黃健等簽署對賭協(xié)議。值得關(guān)注的是，2021 年 8 月 24 日 ，陽明康怡、 雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂相關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，其中對賭條款自證監(jiān)會受理燕之屋上市申報材料之日起自動終止，各方就該條款范圍內(nèi)的權(quán)利義務(wù)一并解除。

　　但若燕之屋上市申請被證監(jiān)會或證券交易所退回或否決，或燕之屋撤回IPO申請，陽明康怡、雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂的上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中的股權(quán)回購的條款則自動恢復(fù)。也即，如果燕之屋此次上市失敗或放棄上市，黃健、燕之屋需要對上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓中的陽明康怡、雙丹馬的股權(quán)進行回購。據(jù)招股書顯示，在當時的股權(quán)轉(zhuǎn)讓后，雙丹馬占燕之屋有限32.32%的股權(quán)，陽明康怡占占燕之屋有限7.5%的股權(quán)。據(jù)企查查顯示，雙丹馬實控人為黃健，后者持股77.0170%。此外，黃健之子黃俊豪持股雙丹馬8.5574%。

　　另據(jù)招股書披露，燕之屋實際控制人、董事長黃健存在約1.5億元人民幣的個人負債，借款利率在12%-18%。

　　上述券商人士表示，倘若此次燕之屋IPO再失利，陽明康怡、 雙丹馬、黃健與燕之屋簽訂的對賭條款中的股權(quán)回購，能否順利執(zhí)行，也值得進一步關(guān)注。

　　針對上述問題，人民網(wǎng)財經(jīng)聯(lián)系黃健及燕之屋相關(guān)部門進行采訪，但截止到發(fā)稿前，并未收到回應(yīng)。